Corporate Finance

Die Geschäftsmodelle von Unternehmen sind durch die Produktion von Sachgütern und die Erstellung von Dienstleistungen sowie von deren Verwertung geprägt. Beim Umsatzprozess wird sowohl Kapital gebunden als auch freigesetzt. So zum Beispiel investiert das Unternehmen für die Leistungserstellung in Anlagen, Rohstoffe, Betriebsmittel usw. Das auf diese Weise gebundene Kapital wird über den Absatz der hergestellten Produkte und der erbrachten Dienstleistungen wieder freigesetzt. Demnach entstehen aus der betrieblichen Geschäftstätigkeit Zahlungsströme, die im Rahmen der finanziellen Führung eines Unternehmens geplant, gesteuert und kontrolliert werden müssen. Hierfür sind neben einer Finanzplanung, mit der etwa unter Berücksichtigung der optimalen Liquidität der Zahlungsverkehr abgewickelt und über die Zahlungsmittelbestände verfügt wird, Investitions- und Finanzierungsentscheidungen erforderlich. Die Investitionstätigkeit befasst sich mit der Frage, wie die knappe Ressource Kapital effizient für die Leistungserstellung eingesetzt werden kann. Die Finanzierung der Investitionen bedarf Entscheidungen zur Auswahl der Finanzierungsinstrumente und zum optimalen Mix zwischen Fremd- und Eigenkapital. Schließlich muss das Unternehmen über die Gewinnverteilung entscheiden, indem es den Anteil des Gewinns für die Ausschüttung an die Eigentümer und für die Investition in die betriebliche Tätigkeit festlegt.

Mit einem Rendite-Risiko-Modell lässt sich mithilfe des Risikos einer Anlage deren erwartete Rendite bestimmen. Die so berechnete Rendite kann als Hurdle Rate für die Analyse eines Projekts eingesetzt werden. Überschreitet (unterschreitet) die erwartete Rendite des Projekts die geforderte risikoadäquate Rendite des Modells, wird es durchgeführt (abgelehnt).

Das Wachstum eines Unternehmens findet durch profitable Investitionen statt, die zu höheren erwarteten Erträgen und Gewinnen führen und somit wertsteigernd sind. Die für das Wachstum erforderlichen Investitionen werden mit Eigen- und Fremdkapital finanziert. Dabei stellt sich nicht nur die Frage, wie hoch die Kosten für die Aufnahme des Eigen- und des Fremdkapitals sind, sondern auch, wie viel diese für das Gesamtkapital betragen. So ist das Kapital ein Produktionsfaktor, der wie andere Produktionsfaktoren auch, wie beispielsweise Arbeit, dem Unternehmen nicht kostenlos zur Verfügung steht.

Bei Investitionen handelt es sich um eine längerfristige bzw. mehrjährige Kapitalbindung in materielle und immaterielle Vermögenswerte. Sie sind grundsätzlich auf der Aktivseite der Bilanz unter dem Anlagevermögen aufgeführt und bestehen aus Sachanlagen, Finanzanlagen und immateriellen Vermögenswerten. Zu den Sachanlagen zählen etwa Fahrzeuge, Anlagen und Maschinen, Mobilien, Grundstücke und Gebäude, während zu den Finanzanlagen Beteiligungen an anderen Unternehmen, längerfristige Kreditvergaben sowie langfristig gehaltene Wertpapiere wie Aktien und Anleihen gehören. Beispiele von immateriellen Vermögenswerten sind Patente und Lizenzen. Darüber hinaus gibt es auch Investitionen, die aufgrund der Rechnungslegungsvorschriften nicht bilanziert, sondern als Aufwand in der Gewinn- und Verlustrechnung verbucht werden. So etwa werden unter IFRS sämtliche Forschungskosten und viele Entwicklungskosten als Aufwand erfasst.

Bei der Beurteilung der wirtschaftlichen Vorteilhaftigkeit mit dynamischen Investitionsrechnungsverfahren wie dem Nettobarwert und der IRR sind mehrere Aspekte zu berücksichtigen. So sind lediglich die inkrementellen Cashflows für die Investitionsanalyse relevant. Im Gegensatz zu Erweiterungsinvestitionen stellt die Berechnung der inkrementellen Cashflows für Ersatzinvestitionen regelmäßig eine Herausforderung dar. Sie ergeben sich aus der Differenz zwischen den Cashflows des neuen und des zu ersetzenden Investitionsobjekts. Darüber hinaus müssen für die Ermittlung der relevanten Cashflows Opportunitätskosten und positive/negative Effekte auf andere Bereiche des Unternehmens berücksichtigt werden. Sind bei sich gegenseitig ausschließenden Investitionsvorhaben die Nutzungsdauern gleich lang und bestehen keine Budgetbeschränkungen, kann das Projekt mit dem höchsten Nettobarwert ausgewählt werden. Ist dies nicht der Fall, müssen die unterschiedlich langen Nutzungsdauern mit Replikationsmaßnahmen angepasst und die Nettobarwerte anhand der Anschaffungskosten skaliert werden. Nach der Berücksichtigung dieser Projektinteraktionen gilt es auch zu beachten, dass die für die Bestimmung des Nettobarwerts und der IRR erforderlichen Berechnungsparameter wie die erwarteten Cashflows, die Nutzungsdauer und der Liquidationserlös unter Unsicherheit geschätzt werden. Das alleinstehende Risiko eines Investitionsobjekts lässt sich mit verschiedenen Verfahren evaluieren. Hierzu können die Sensitivitätsanalyse, die Szenarioanalyse, das Entscheidungsbaumverfahren und die Simulationsanalyse eingesetzt werden. Investitionen können auch Realoptionen enthalten, die sich positiv auf deren Wert auswirken. Dabei handelt es sich um Entscheidungsspielräume bei Projekten. Diese unternehmerische Flexibilität äußert sich zum Beispiel in einer möglichen Erweiterungsentscheidung, wenn das Unterfangen erfolgreich ist, oder in einer in Zukunft anstehenden Abbruchentscheidung bei einem nicht wirtschaftlichen Vorhaben. Auch gibt es alternative Bewertungsmodelle zu den klassischen dynamischen Investitionsrechnungsverfahren wie dem Nettobarwert und der IRR. So können für die Beurteilung der wirtschaftlichen Vorteilhaftigkeit Wertschöpfungsmodelle verwendet werden, die sich auf den wirtschaftlichen Gewinn/Verlust und den Residualgewinn stützen. Außerdem können Cashflow-Modelle herangezogen werden, die nicht wie die Nettobarwertmethode den Vermögenswert, sondern den Wert der Fremd- und der Eigenkapitalgeberansprüche ermitteln.

Die Investitionspolitik und folglich die Zusammensetzung und Höhe des Anlagevermögens werden im Wesentlichen vom Geschäftsmodell und der gewählten Unternehmensstrategie wie beispielsweise internes Wachstum durch Thesaurierung der Gewinne, externes Wachstum durch Unternehmenskäufe, Ausbau der Kernkompetenzen, Diversifikation und Ausweitung der Wertschöpfungskette beeinflusst. Mit der Investitionspolitik werden die Planung, Entscheidung und Durchführung von Investitionen in Sachanlagen, in immaterielle Vermögenswerte und in Finanzanlagen definiert. Das Working Capital Management hingegen bezieht sich auf das Management des Umlaufvermögens und der kurzfristigen Verbindlichkeiten eines Unternehmens. Dabei sind die notwendigen finanziellen Mittel für den operativen Geschäftszyklus sicherzustellen, der aus dem Materialeinkauf, der Fertigung und dem Verkauf besteht. Neben der Finanzierung des Kapitalbedarfs muss das in den kurzfristigen Vermögenswerten gebundene Kapital rentabel eingesetzt werden.

Die Aktienanalyse erfolgt mit der Fundamentalanalyse und/oder der technischen Analyse. In der Fundamentalanalyse werden die bewertungsrelevanten Einflussfaktoren auf den Aktienpreis untersucht. Hierzu werden Informationen über die Gesamtwirtschaft, die Industrie und das Unternehmen analysiert. Im Mittelpunkt der Fundamentalanalyse steht ein Bewertungsmodell, mit dem der innere Aktienwert berechnet wird. Um zur Anlageentscheidung zu gelangen, wird der mit dem Modell ermittelte innere Wert mit dem Marktpreis verglichen. Überschreitet (unterschreitet) der innere Wert den Marktpreis, deutet dies darauf hin, dass die Aktie unterbewertet (überbewertet) ist. Demgegenüber wird in der technischen Analyse mit Angaben zum Aktienpreis und Handelsvolumen gearbeitet, um die zukünftige Preisbewegung der Aktie vorhersagen zu können. Somit basiert die Anlageentscheidung in der technischen Analyse auf der Richtung der prognostizierten Preisveränderung, die mithilfe von Chartbildern und -mustern festgelegt wird.

Anleihen erlauben dem Unternehmen, Fremdkapital auf dem Kapitalmarkt aufzunehmen. Das Unternehmen muss unabhängig von der Geschäftsentwicklung Zins- und Tilgungszahlungen leisten, die auch bei Verlusten auszurichten sind. Im Gegensatz dazu zählen Aktien zum Eigenkapital des Unternehmens. Treten Verluste aus der Geschäftstätigkeit auf, werden diese zuerst durch das Eigenkapital absorbiert. Die Fremdkapitalgeber verlieren erst Geld, wenn das Eigenkapital durch die Verluste vollständig aufgebraucht ist. Folglich ist für Investoren das Halten von Anleihen im Vergleich zu Aktien weniger risikoreich. Außerdem erhalten Aktienkäufer als Miteigentümer des Unternehmens Dividenden, die im Gegensatz zu den Kupons von der Gewinnentwicklung abhängig sind.

Das Wort Derivat stammt aus dem lateinischen derivare bzw. derivatum und bedeutet ableiten respektive abgeleitet. Dabei handelt es sich um einen Vertrag zwischen zwei Parteien, dessen Wert von einem zugrunde liegenden Basiswert bzw. Referenzwert abgeleitet wird. In Abhängigkeit vom Referenzwert spricht man unter anderem von Finanz-, Rohstoff- und Kreditderivaten. Der Basiswert eines Finanzderivats bezieht sich auf ein Finanzinstrument wie eine Aktie oder Anleihe, eine finanzielle Kennzahl (z. B. ein Zinssatz oder Aktienindex) oder eine Währung. Bei Rohstoffderivaten ist der Basiswert durch einen Rohstoff wie Gold, Silber, Erdöl oder Weizen gegeben. Im Gegensatz dazu basieren Kreditderivate auf einem Kreditereignis, das beispielsweise in der Form eines Schuldnerausfalls bei einer Anleihe oder einem Kredit auftreten kann.

Die Finanzierung umfasst alle Maßnahmen zur Beschaffung und Rückzahlung von Kapital, die für die Produktion und für Investitionen erforderlich sind. Darüber hinaus gehören auch die Umschichtung und die Sicherung von Kapital zur Finanzierungsfunktion eines Unternehmens. Ebenfalls mit der Finanzierung verbunden sind die Gestaltung der Zahlungs-, Informations-, Mitbestimmungs-, Kontroll- und Sicherungsbeziehungen zwischen dem Unternehmen und den Kapitalgebern. Die Finanzierung spielt sich auf der Passivseite der Bilanz ab, wobei die Finanzierungsentscheidungen eng mit der Aktivseite der Bilanz verknüpft sind. Die Passivseite der Bilanz wird durch die Kapitalbeschaffung verlängert und die Kapitalrückzahlung verkürzt. Die Kapitalumschichtung stellt einen Passivtausch dar, bei dem zum Beispiel Fremdkapital durch Eigenkapital ersetzt wird.

Im Gegensatz zur Außenfinanzierung erfolgt bei der Innenfinanzierung keine Zuführung finanzieller Mittel durch Kredit- und Anleihefinanzierung von Gläubigern sowie durch Kapitaleinlagen der Unternehmenseigner. Vielmehr wird bisher gebundenes Kapital in frei verfügbare liquide Geldmittel umgewandelt. Während in der angelsächsischen Literatur die aus der Innenfinanzierung hervorgehenden Finanzierungsmittel pauschal über den Cashflow bestimmt werden, ist es im deutschsprachigen Raum üblich, die Innenfinanzierung in eine Überschussfinanzierung und eine Umschichtungsfinanzierung aufzuteilen. Die Überschussfinanzierung, die sich aus der Selbst-, Abschreibungs- und Rückstellungsfinanzierung zusammensetzt, wird auch als Cashflow-Finanzierung bezeichnet, weil ihre Bestandteile eine enge Verknüpfung mit dem operativen Cashflow nach der indirekten Methode aufweisen. Sie ergibt sich im Rahmen des normalen Umsatzprozesses aus dem Zufluss an Finanzierungsmitteln und besteht aus dem Erlös der verkauften Waren und erbrachten Leistungen, soweit dieser Erlös die bei der Warenerstellung und der Leistungserbringung verursachten Aufwendungen übersteigt. Demgegenüber handelt es sich bei der Umschichtungsfinanzierung um Vermögensumschichtungen, die Kapitalfreisetzungen außerhalb des normalen Umsatzprozesses ermöglichen. Dazu zählen Desinvestitionen von Sachanlagen, Finanzwerten und immateriellen Vermögenswerten, der Verkauf von Kundenforderungen im Rahmen des Factorings und der Forfaitierung sowie die Verbriefung von Forderungen (Asset Backed Securities).

Das auf den Finanzmärkten aufgenommene Kapital, die einbehaltenen Gewinne einschließlich Abschreibungen und Rückstellungen sowie die Umschichtungsfinanzierung werden für die Finanzierung von Vermögenswerten eingesetzt. Dabei stellt sich die Frage nach der Kapitalstruktur bzw. nach dem Mix zwischen Fremd- und Eigenkapital, die wohl eine der wichtigsten Entscheidungen in der finanziellen Unternehmensführung betrifft.

Realoptionen entstehen aufgrund der unternehmerischen Flexibilität und stellen Entscheidungsspielräume dar, die aus Investitionsprojekten hervorgehen. So reagiert das Management auf Veränderungen der wirtschaftlichen Rahmenbedingungen, indem es Pläne und Strategien anpasst. Beispielsweise kann das Management bei erfolgreichen Investitionsvorhaben entscheiden, Erweiterungsinvestitionen zu tätigen oder nicht wirtschaftliche Projekte zurückzufahren bzw. aufzugeben. Solche Entscheidungsmöglichkeiten bzw. reale Optionen können in verschiedenen Formen auftreten und einen wesentlichen Einfluss auf den Unternehmenswert haben. Realoptionen erfassen die Dynamik eines aktiv agierenden und reagierenden Managements, die in traditionellen Cashflow-Modellen nicht explizit berücksichtigt wird. Sie verkörpern den zusätzlichen Wert, der aus der Flexibilität der Investitionsentscheidungen entsteht.

Fusionen und Akquisitionen stellen Unternehmenszusammenschlüsse und -übernahmen dar. Dafür wird häufig auch der englische Begriff Mergers and Acquisitions (M&A) verwendet. Hierbei wird das zu erwerbende Unternehmen, das auch als Zielunternehmen oder Target bezeichnet wird, von einem anderen Unternehmen gegen Kaufpreiszahlung und/oder im Tausch gegen Anteile des Käuferunternehmens als Ganzes oder in Teilen erworben.

Die unternehmerische Tätigkeit bringt Risiken mit sich. Nachhaltige Gewinne lassen sich üblicherweise mit einer vollständigen Risikobeseitigungsstrategie nicht erwirtschaften. Daher ist das Eingehen von Risiken unvermeidlich. Allerdings ist es Aufgabe der obersten Unternehmensleitung zu entscheiden, welche Risiken zu übernehmen und welche zu vermeiden sind. Zum Beispiel akzeptiert ein pharmazeutisches Unternehmen wie Novartis hohe Verlustgefahren in seinen Forschungs- und Entwicklungsprogrammen. Demgegenüber kann die Gesellschaft Fremdwährungsrisiken aus dem weltweiten Verkauf ihrer Produkte ganz oder teilweise mithilfe von Derivaten absichern.