Aktie im Aufwind

Seitdem es Menschen gibt, wollen sie wissen, was morgen sein wird. In der Tat ist die Prognose eine überlebenswichtige Fähigkeit. Nicht nur an der Börse. Auch Leben könnte ohne eine gewisse Prognosefähigkeit nicht stattfinden. Doch leider hat der liebe Gott die Fähigkeit zur Prognose bei Lebewesen nicht perfekt ausgestattet. Und das hat seinen guten Grund: Die Tatsache, daß wir existieren, haben wir nämlich dem Chaos zu verdanken. Chaos ist der Quell allen Seins.

Die Deutschen sind Spitze im Geldbehalten. Dabei richten sie sich nach dem alten Sprichwort: „Reich wird man nicht von dem Geld, das man verdient, sondern von dem, das man nicht ausgibt.“ Das Geldvermögen der privaten Haushalte in der Deutschland hat sich seit den sechziger Jahren von 171 Mrd. DM auf 4.648 Mrd. DM im Jahre 1995 mehr als verzwanzigfacht (vgl. Abbildung 1). Dabei ist die Tendenz weiter exponentiell steigend.

Ein oft diskutierter Aspekt der Geldanlage ist, bedingt durch die unterschiedlichen Wertentwicklungen der Anlageformen, immer wieder die Frage nach der optimalen Aufteilung des Vermögens. Es gibt aus heutiger Sicht kein allgemeingültiges Rezept dafür, welche Struktur des Vermögens angestrebt werden sollte. Der Anleger muß entscheiden, welche Schwerpunkte er setzen will. Zu den wichtigsten Grundsätzen einer erfolgreichen Mittelanlage gehört aber eine wohldurchdachte Streuung des Vermögens. Generell gilt auch heute noch, daß Anleger, die regelmäßige Einkünfte bevorzugen, sich eher auf festverzinsliche Wertpapiere stützen sollten. Investoren, die vornehmlich auf die langfristige Vermögensmehrung achten können, sollten sich hingegen stärker an der Aktienbörse engagieren.

Der griechische Philosoph Demokrit hob schon im Altertum hervor: „Alles, was im Weltall existiert, ist die Frucht von Zufall und Notwendigkeit.“ In neuerer Zeit hat der französische Nobelpreisträger und Molekularbiologe Jacques Monod in seinem Essay: „Le hasard et la nécessité“ diese Aussage auf sein Fachgebiet übertragen und in den weiteren Zusammenhang mit der modernen Kultur gestellt. Wie weit leistet das Wechselspiel von Zufall und Notwendigkeit einen Erklärungsansatz für das Phänomen Börse? Kann man den Börsenverlauf überhaupt mit Notwendigkeiten, sprich Gesetzmäßigkeiten erklären? Zwei Meinungen stehen sich bei der Beantwortung dieser Fragen gegenüber. Auf der einen Seite befinden sich diejenigen, die fest davon überzeugt sind, daß Kursentwicklungen einzelner Aktien — und damit der Börse als Ganzem — allein dem Zufall, also dem Begriff der Unbestimmtheit unterliegen, mit dem jedes Ereignis behaftet ist. Besonders die moderne akademische Forschung ist diesem Zufallsprinzip (Random Walk) verfallen. Sie geht davon aus, daß der Aktienmarkt zu jedem gegebenen Zeitpunkt derart effizient ist (Efficient Market Theory), daß sämtliche möglichen Erwartungen (bzw. Informationen) im Kursniveau enthalten sind. Eine Prognose über den künftigen Verlauf einzelner Aktienkurse (bzw. des Gesamtmarktes) ist somit nicht möglich. Die Chance, besser als der Markt zu sein, ist dem Zufall unterworfen. Die berühmten Schimpansen, die ihre Pfeile auf das Kursblatt werfen, sollten die Aktienauswahl übernehmen. Ein Marktteilnehmer, der versucht, höhere Erträge als der Gesamtmarkt zu erzielen, muß zwingend ein erhöhtes Risiko in Kauf nehmen. Nicht das eigene Können bzw. die Intuition entscheiden, sondern allein das Risiko bestimmt die Wahrscheinlichkeit, mit der das Aktienportfolio sich besser oder schlechter als der Markt entwickelt.

Häufig wird eine Anlageentscheidung einzig auf Basis von Ertragserwartungen durchge führt. Das Risiko, das eine Anlage immer mitbeinhaltet, bleibt meist unberücksichtigt. Nachfolgend soll daher dem Leser aufgezeigt werden, wie sich das Risiko eines Investments definiert und daß es sinnvoll ist, neben dem erwarteten Ertrag auch die Risikokomponente mit in die Anlageentscheidung einzubeziehen.

Mit dem Börsengang der Deutschen Telekom AG im November 1996, der mit einem sehr hohen Werbeaufwand betrieben worden ist, interessieren sich auch die deutschen „Akti enmuffel“ mehr für das Börsengeschehen generell, was den Privatanleger auch zwangsläufig an das Thema Aktienindizes heranführt. Die steile Aufwärtsbewegung am deutschen wie den internationalen Aktienmärkten trägt ihren Anteil dazu bei, daß sich die Anleger mehr und mehr für den DAX, MDAX, DAX100, Dow Jones und andere Börsenbarometer interessieren. Zudem ist das Interesse an Aktienindizes mit der Einführung des Mid Cap Index im Januar 1996 neu entfacht.

Die Grundlage für den folgenden Beitrag ist der handelsrechtliche Jahresabschluß börsen notierter Aktiengesellschaften. Dargestellt wird der Rahmen, in dem sich die deutsche Rechnungslegung bewegt. Anhand von Beispielen werden dabei Hinweise auf die größten Gestaltungsspielräume gegeben. Das Ziel dieser Ausführungen ist, dem Leser zu erläutern, daß es einen objektiv richtigen Jahresabschluß nicht geben kann. Zudem wird dargestellt, worauf ein externer Bilanzleser achten sollte, um eine möglichst nahe Vorstellung von dem operativ verdienten Ergebnis eines Unternehmens zu bekommen.

Die zunehmende Internationalisierung der Unternehmen sowie die Globalisierung der Märkte haben das Bedürfnis nach Transparenz und Vergleichbarkeit der Unternehmensin formationen durch Investoren, Gläubiger und sonstige Interessenten deutlich erhöht. Abschlüsse nach Rechnungslegungsstandards, die diesen Anforderungen nicht hinreichend genügen, wird die Anerkennung grundsätzlich oder zumindest in Teilen versagt.

Kaum ein im Zusammenhang mit dem Kapitalmarkt stehender Begriff wurde in letzter Zeit so kontrovers diskutiert wie der des Shareholder Value. Gleichzeitig sind mit die sem Begriff aber auch eine Vielzahl von Mißverständnissen verbunden, die die Meinungsbildung in der Öffentlichkeit erkennbar negativ beeinflussen. Zu den gängigsten Pauschalurteilen gehören in diesem Zusammenhang Aussagen wie Shareholder Value bedeute Arbeitsplatzabbau bzw. Entlassungen, das Konzept ziele nur auf kurzfristige Gewinnsteigerung oder unter dem Deckmäntelchen Shareholder Value würde eine heimliche Abkehr von der sozialen Marktwirtschaft betrieben. Diese zum Teil deutlich ideologisch geprägten Aussagen führen dann oftmals zu der Schlußfolgerung, daß sich der Shareholder Value Ansatz gezielt gegen die Arbeitnehmer richte. Daneben wird Shareholder Value auch fälschlicherweise als anderer Ausdruck für das „Prinzip der Gewinnmaximierung“ dargestellt. Was verbirgt sich aber wirklich hinter dem Shareholder Value Konzept?

Der Begriff Investor Relations (IR) begegnet dem interessierten Leser seit geraumer Zeit immer öfters in der einschlägigen Wirtschaftspresse aber auch in den Wirtschaftsteilen der Tageszeitungen. Sogleich fallen in diesem Zusammenhang auch die Zauberworte „Sha reholder-Value“ und „Corporate Governance“. Weshalb?

In der jüngsten Zeit haben einige börsennotierte Aktiengesellschaften Anläufe unternom men, Aktienoptionspläne für ihre Führungskräfte einzuführen. Dieses Vorhaben stieß allerdings nicht immer auf die uneingeschränkte Zustimmung von Aktionären und Belegschaftsvertretern. Verschiedentlich wurden Befürchtungen geäußert, daß der Vorstand sich selbst ein Zusatzeinkommen verschaffen und dies — je nach dem Standort der Kritiker — auf dem Rücken der Belegschaft oder aus den Taschen der Aktionäre finanzieren wolle. Kurzfristige Gewinnmaximierung statt langfristiger Strategien sowie Anreize zu verstärktem Arbeitsplatzabbau sind angeblich die Folge von Aktienoptionsplänen.

In Großbritannien und den USA ist er schon seit langem nicht nur rechtlich zulässig, son dern auch vollkommen selbstverständlich: der Erwerb oder Rückkauf eigener Aktien durch die Aktiengesellschaft. In Deutschland ist dieses Instrument der Finanzierungspolitik hingegen nur sehr eingeschränkt einsetzbar. Eine Aktiengesellschaft darf eigene Aktien nur aus wenigen und relativ genau bestimmten Gründen, z.B. für die Ausgabe an die Belegschaft, erwerben.

Mit dem Nennwert der Aktien ist es eine seltsame Sache. Jeder Aktionär hat von ihm gehört, viele rechnen mit ihm, aber keiner braucht ihn wirklich. Die gesamte Unterneh mensfinanzierung über die Ausgabe von Aktien und die gesamte Geldanlage in Aktien könnten ohne jedes Problem völlig ohne den Nennwert der Aktie auskommen. Die Einführung der nennwertlosen Aktie wäre also ein wichtiger Schritt zur Vereinfachung des Aktienrechtes. Damit würde eine stete Quelle von Mißverständnissen - zu denen der Nennwert wie keine andere Regelung des Aktienrechtes Anlaß gibt — beseitigt.

Banken, banknahe Finanzinstitute, private und staatliche Wirtschaftsforschungsinstitute u.a. beschäftigen zunehmend hochqualifiziertes Personal, dessen alleinige Aufgabe es ist, die Vorgänge an den Finanzmärkten zu beobachten, zu analysieren und vor allem zu pro gnostizieren. Dabei werden insbesondere die Fundamentalanalyse, die Technische Analyse und die aus der Random-Walk-Hypothese abgeleiteten Verfahren genutzt.

Der Aktienmarkt gehört zweifelsohne zu den interessantesten und anspruchsvollsten Be reichen der Finanzmärkte. Die Vielfalt der angebotenen Aktien und der dahinter stehenden Unternehmen — von der aufstrebenden Firmenneugründung bis zum Großkonzern — bietet ein breites Spektrum an Auswahlmöglichkeiten für den potentiellen Anleger. Ent sprechend komplex gestaltet sich die Anlageentscheidung und die vorausgehende Analyse des jeweiligen Marktes. Dieser Beitrag ist den Werkzeugen gewidmet, die eine solche Entscheidung unterstützen.

Ein Blick in die Kapitalmarktstatistik der Bundesbank zeigt deutlich, daß die Anleger in Deutschland bei der Geldanlage vor allem die Anlageformen bevorzugen, bei denen sie bereits heute eine nahezu verläßliche Auskunft über die Verzinsung ihres eingesetzten Ka pitals innerhalb einer überschaubaren Laufzeit bekommen können. Die größere Popularität von festverzinslichen Wertpapieren, Termin- oder Spareinlagen gegenüber Aktien ist, so die praktischen Erfahrungen, vor allem auf diesen Renditeaspekt zurückzuführen.

Neben der Fundamentalanalyse, die ihr Hauptaugenmerk auf die Bestimmung der bisheri gen und die Abschätzung der zukünftigen Ertragskraft eines Unternehmens richtet und damit versucht, den inneren und fairen Wert einer Aktie zu bestimmen, spielt auch die technische Analyse eine bedeutende Rolle für die Anlagestrategie eines Investors. In Abgrenzung zur Fundamentalanalyse beschränkt sich die technische Analyse allein auf die Betrachtung der graphischen Darstellung von Aktienkursverläufen (Charts). Aus dem vergangenheitsbezogenen Kursverlauf werden Prognosen für die weitere Entwicklung des Kurses abgeleitet. In den nachfolgenden Kapiteln soll dem Leser ein erster Einblick in dieses Analyseverfahren und dessen Anwendungsmöglichkeiten gegeben werden.

Milliardenbeträge suchen eine lukrative Kapitalanlage. Gerade hochbesteuerte Anleger müssen deshalb auf risikoreichere Anlageformen ausweichen. Der Anleger verlangt renta ble Kapitalanlagen, damit zumindest der Angriff auf die Substanz durch Inflation und Besteuerung der Erträge abgewehrt wird. Darin liegt das Problem, die mögliche Rendite wird zwar erhöht, jedoch auch das Verlustrisiko. Der Anleger muß abwägen, was ihm wichtiger ist: die risikoärmere Kapitalanlage mit einer geringeren Realrendite nach Inflation und Steuern oder eine risikoreichere Anlageform, mit der Chance auf höhere Rendite.

Am 17. Juni 1994 wurde vom Deutschen Bundestag das Zweite Finanzmarktförde rungs gesetz ¹ verabschiedet. Mit der Einbringung dieses Artikelgesetzes verfolgte die Bundesre gierung das Ziel, die Attraktivität und die internationale Wettbewerbsfähigkeit des Finanzplatzes Deutschland unter anderem durch eine Erweiterung des Anlegerschutzes und die ordnungspolitische Absicherung der Funktionsfähigkeit der deutschen Wertpapierbörsen zu verbessern.² Zu diesem Zweck wurde mit dem neuen Gesetz über den Wertpapierhandel (Wertpapierhandelsgesetz — WpHG) ein gesetzliches Verbot von Insidergeschäften eingeführt. Dieses Verbot trat am 1. August 1994 in Kraft. Außerdem wurde die bereits seit dem 1. Mai 1987 als § 44a im Börsengesetz verankerte Ad-hoc-Publizitätspflicht börsennotierter Unternehmen mit Wirkung vom 1. Januar 1995 in das WpHG übernommen. Die Einhaltung dieser Verpflichtung wird nunmehr ebenso wie die Beachtung der Insidervorschriften durch das neu geschaffene Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel (BAWe) überwacht.