2. Charakteristika und Ausgestaltungsoptionen bedingten Kapitals

Bedingtes Kapital firmiert im Englischen in der Regel als contingent convertible bonds. Bedingtes Kapital wird deshalb auch häufig kurz als CoCo-Bonds bezeichnet. Wir benutzen in dieser Arbeit die Begriffe bedingtes Kapital sowie CoCo-Bonds gleichbedeutend. In der Literatur finden sich auch die Begrifflichkeiten reverse convertible bonds, reverse convertible debentures, enhanced capital notes sowie contingent capital.

Optionen zur Wahl des Stressindikators besprechen wir ausführlich in Abschnitt 2.4.1.

Es kann sich hierbei um Buch- oder Marktwert des Eigenkapitals handeln. In Abschnitt 2.4 diskutieren wir ausführlich die Vor- und Nachteile der möglichen Spezifikationen.

Eine Reihe von Arbeiten analysiert – mit unterschiedlichen Schwerpunkten – die Probleme, die zur Finanzkrise führten, vgl. z. B. Diamond und Rajan (2009), Hellwig (2009), The Warwick Commission (2009), Duffie (2010) sowie Calomiris und Herring (2011).

Für eine ausführliche Darstellung siehe Gorton und Metrick (2010).

Speziell im Bankenbereich sind die Insolvenzkosten vergleichsweise hoch (vgl. James (1991)). Eine Restrukturierungsmöglichkeit ohne formale Auslösung einer Insolvenz wäre deshalb in diesem Sektor besonders nutzbringend.

Siehe insb. die neuen Basel-III-Kapitalanforderungen (vgl. Basel Committee (2011)), den Dodd-Frank- Act in den USA (vgl. 111th Congress (2010)), die Vorschläge der Independent Commission on Banking in Großbritannien (vgl. Independent Commission on Banking (2011)) sowie der Expertenkommission zur Limitierung von volkswirtschaftlichen Risiken durch Großunternehmen in der Schweiz (vgl. Expertenkommission (2010)).

Vgl. bspw. Kashyap, Rajan und Stein (2008) sowie Flannery (2009).

Vgl. Miles (2010) sowie Institute of International Finance (2010) mit weiteren Nachweisen auf S. 3, für eine Kritik hierzu Basel Committee (2010a).

Dabei handelt es sich um den Nettovorteil der Fremdfinanzierung, der die Steuerbelastung des Eigenkapitals berücksichtigt (vgl. Miller (1977)). Für eine Diskussion zur Subventionierung des Fremdkapitals vgl. wiederum Admati u. a. (2010)).

Admati u. a. (2010) weisen jedoch darauf hin, dass die Gefahr besteht, dass auch die potenziellen Verluste von bedingtem Kapital durch den Staat aufgefangen werden, wenn die Halter des bedingten Kapitals aus systemischer Sicht wichtig sind.

Diese Aussage unterstellt eine unveränderte Risikowahl der Bank bei geänderter Refinanzierungsstruktur. Für eine ausführliche Diskussion der Auswirkungen von bedingtem Kapital auf die Risikowahlanreize der Bank siehe Kapitel 4.

Kashyap, Rajan und Stein (2008) sowie Squam Lake (2009) führen als weiteres Argument gegen eine höhere Eigenkapitalausstattung von Banken die disziplinierende Wirkung von Fremdkapital auf die Anreize für Bankmanager an. Für eine gegenteilige Meinung vgl. Admati u. a. (2010).

Vgl. z. B. Borio, Furfine und Lowe (2001) sowie Amato und Furfine (2004) mit weiteren Nachweisen.

Vgl. Jiménez und Saurina (2006), S. 2. Dies äußern auch der ehemalige und der aktuelle Vorsitzende der amerikanischen Notenbank FED, Alan Greenspan und Ben Bernanke (vgl. Greenspan (2001) sowie Bernanke (2007)).

Vgl. hierzu die empirischen Arbeiten von Lown und Morgan (2006), Jiménez und Saurina (2006) sowie Asea und Blomberg (1998).

Vgl. Berger und Udell (2004), S. 459. Borio, Furfine und Lowe (2001) merken an, dass die Ausfallraten für Kredite gerade drei bis vier Jahre nach Vergabe am höchsten sind, also für viele der in einer Boomphase neu vergebenen Kredite genau im Konjunkturabschwung (vgl. Borio, Furfine und Lowe (2001), S. 7).

Vgl. hierzu wiederum Lown und Morgan (2006), Jiménez und Saurina (2006) sowie Asea und Blomberg (1998).

Vgl. z. B. Ayuso, Pérez und Saurina (2004) sowie die Quellen in Jokipii und Milne (2007), S. 1.

Vgl. z. B. Bikker und Metzemakers (2005), Laeven und Majnoni (2003) sowie Borio, Furfine und Lowe (2001), S. 33.

Vgl. Kashyap, Rajan und Stein (2008).

Vgl. hierzu die Quellen in Abschnitt 5.​2.​1 sowie insb. Drumond (2009) zur Finanzkrise 2007/2009.

Vgl. Hellwig (2010), Kashyap, Rajan und Stein (2008) sowie Adrian und Shin (2010).

Vgl. Fama und French (1989) sowie Campbell, Lo und MacKinlay (1999), Kapitel 7 und 8, für einen Überblick.

Vgl. Ibbotson, Sindelar und Ritter (1988).

Vgl. Choe, Masulis und Nanda (1993).

Borio, Furfine und Lowe (2001) führen dazu an: „Conceptually, there are two distinct reasons why capital should change over time. The first is to reflect the changing riskiness of the relevant portfolio [. . . ]. The second relates to intertemporal arbitrage, so as to reduce the costs of raising capital under different conditions (for an individual institution or the system) and hence its impact on financial distress. To different degrees, both of these arguments suggest that capital should be raised in booms to be drawn upon as risk materialises“ (Borio, Furfine und Lowe (2001), S. 31).

Vgl. Rudolph (2004), Abschnitt C. Rudolph diskutiert zudem die Möglichkeit konjunkturabhängiger Risikogewichtungskurven und damit Kapitalanforderungen, also eine knappere Unterlegung von Risiken mit Eigenkapital in einer Wirtschaftskrise. Dies wurde bisher jedoch nicht umgesetzt.

Vgl. Griffith-Jones und Ocampo (2009).

Vgl. Basel Committee (2011). Das financial policy committee der Bank von England, in Großbritannien zuständig für die Identifizierung und Eindämmung von Risiken des Finanzsystems, befürwortet eine aktive Nutzung des capital conservation buffer, sodass Banken die Kreditvergabe in einer Krise nicht einschränken müssen: „[In] the event that severe risks crystallised, it would be natural for banks’ capital and liquidity ratios to be run down to ensure that lending to the non-financial economy was not impaired“ (Bank of England (2011)).

Vgl. Calomiris und Herring (2011), Duffie (2010) sowie Wall (2009). Barucci und Vida (2010) stellen entsprechend fest, dass eine vorab spezifizierte Ausfallschranke wie bei bedingtem Kapital im Vergleich zu einer Wandlung durch die Aktionäre den Wert des Eigenkapitals senkt.

Admati u. a. (2010) wenden dagegen ein, dass das Risiko besteht, dass auch CoCo-Bond-Investoren keine Verluste tragen müssen, falls ihre systemische Relevanz hoch genug ist.

Vgl. Basel Committee (2006).

Vgl. z. B. Calomiris (1998), Evanoff und Wall (2000), Evanoff und Wall (2001), Hancock und Kwast (2001) sowie Sironi (2001).

Vgl. Bliss (2001).

Vgl. Bond, Goldstein und Prescott (2010).

Vgl. Portes (2009) sowie de Martino u. a. (2010).

Vgl. Flannery (2005, 2009), Acharya u. a. (2009), Duffie (2010) sowie Vermaelen (2010). Für eine kritische Einschätzung siehe Admati u. a. (2010). Vorschläge für die Einführung einer Form von bedingtem Kapital existieren seit einigen Jahren: Stanton (1991) schlug schon sehr früh die Einführung von reverse convertible bonds für Finanzinstitutionen vor. Skeel (1993) gibt einen historischen Überblick über sogenannte distress-contingent securities, Culp (2002) diskutiert einige Varianten, Unternehmen mit bedingtem Kapital auszustatten. Neuere wissenschaftliche Beiträge werden wir im Folgenden im jeweiligen thematischen Zusammenhang diskutieren.

Vgl. z. B. Bernanke (2009), Dudley (2009), Wolf (2010) sowie EU-Kommission (2010).

Vgl. Expertenkommission (2010).

Bei bail-in bonds handelt es sich um unbesichertes Fremdkapital mit mindestens zwölf Monaten Restlaufzeit, das bei Einschreiten der Aufsichtsbehörde nach Unterschreiten der Mindesteigenkapitalquote Verluste erleidet. Die Wandlung bzw. Wertminderung bei bedingtem Kapital erfolgt dagegen, bevor ein Eingreifen der Aufsichtsbehörde notwendig ist (vgl. Independent Commission on Banking (2011), S. 100ff.).

Vgl. Independent Commission on Banking (2011).

Siehe Tabelle 2.2 für eine detaillierte Übersicht der bisherigen Emissionen.

Vgl. Lloyds Banking Group (2010), S. 198.

Vgl. Jenkins (2009).

Vgl. Rabobank (2010).

Vgl. Rabobank (2010) sowie Hughes (2011b).

Vgl. Jenkins (2010), Baer u. a. (2010).

Vgl. Hughes (2011a) sowie Credit Suisse (2011a).

Squam Lake (2009) schlägt als dritten möglichen Auslöser eine Erklärung des Regulators, dass eine systemische Krise vorliegt, vor.

Dies wird unter anderem von Haldane (2011), McDonald (2010) sowie Flannery (2009) vorgeschlagen.

Für Nachweise zur Profitabilität von Marktpreismanipulation siehe McDonald (2010), S. 6.

Anreize zu Marktpreismanipulation und mögliche Abhilfen diskutieren wir ausführlich im nächsten Abschnitt 2.4.2.

Dies empfiehlt z. B. Squam Lake (2009).

Vgl. McDonald (2010), de Martino u. a. (2010) sowie Flannery (2005).

Vgl. Haldane (2011).

Vgl. Enrich u. a. (2008) sowie Kuritzkes und Scott (2009).

Vgl. Huizinga und Laeven (2009).

Vgl. Wall (2009), Flannery (2005). Empirische Untersuchungen hierzu finden sich in Claessens, Klingebiel und Laeven (2003) sowie Honohan und Klingebiel (2003), für eine Diskussion aus der Bankenpraxis vgl. Hughes (2010).

Vgl. Acharya u. a. (2009), S. 42.

Ein doppelter Auslösemechanismus wird außerdem noch von de Martino u. a. (2010) sowie McDonald (2010) vorgeschlagen. Letzterer befürwortet die Kombination des Aktienkurses der Bank mit einem Bankenbranchenindex.

Pennacchi (2010) und Koziol und Lawrenz (2012) weisen in Strukturmodellen nach, dass bedingtes Kapital mit einem dualen Auslösemechanismus Charakteristika aufweist, die eine Mischung der Charakteristika reiner nachrangiger Verbindlichkeiten und der Charakteristika von bedingtem Kapital mit nur einem bankspezifischen Auslösemechanismus bilden. Das liegt daran, dass der Auslösemechanismus für bedingtes Kapital nun nicht mehr in allen Fällen greift, in denen die Ausfallschranke unterschritten wird.

Für eine gegenteilige Meinung vgl. Admati u. a. (2010).

In diesem Zusammenhang diskutieren de Martino u. a. (2010) CoCo-Anleihen als eine Option, die Kapitalbasis von Banken durch einen antizyklischen Puffer an CoCo-Anleihen zu stärken. Die CoCo-Anleihen würden während eines Konjunkturaufschwungs ausgegeben und ggf. in einer Krise in zusätzliches Eigenkapital gewandelt. Dazu werden die Wandlungs- bzw. Insolvenzauslöser so gewählt, dass bei schlechter Ertragsentwicklung zunächst CoCo-Anleihen betroffen sind und erst anschließend nachrangiges Tier-2-Kapital. In einer systemischen Krise greift der Auslösemechanismus und CoCo-Anleihen werden als Erstes gewandelt, in einer bankspezifischen Krise wird bedingtes Kapital nicht gewandelt. Es rangiert in der Kapitalstruktur mit einer höheren Seniorität als nachrangiges Fremdkapital, das dann im Insolvenzfall als erster Verlustpuffer dient.

Dies betrifft insb. die Vorschläge, die durch eine Verwässerung der Altaktionäre bei Wandlung einen Anreiz zur Rekapitalisierung der Bank geben wollen (siehe hierzu Abschnitt 3.​4.​1).

Vgl. Flannery (2009), McDonald (2010) sowie Brown und Dinç (2009).

Vgl. McDonald (2010) zu möglichen Wirkungen eines doppelten Mechanismus.

De Martino u. a. (2010) berücksichtigen auf Bankebene regulatorische und Bilanzgrößen sowie Aktienkursrenditen und auf Makroebene Indexrenditen und makroökonomische Daten. Die besondere Herausforderung liegt dabei in der Abwägung zwischen Zuverlässigkeit und zeitnaher Verfügbarkeit der Daten. Zudem ist über verschiedene Jurisdiktionen hinweg die Datenverfügbarkeit und auch -definition unterschiedlich.

Die Eigenkapitalquote von 5% ergebe sich im Beispiel als Quotient aus dem Buchwert des Eigenkapitals in Höhe von 50 und dem ungewichteten Buchwert der Aktiva in Höhe von 1000.

Bei einem Auslösemechanismus auf Basis des Marktwerts der Aktie lässt sich die Relation zwischen Aktienkurs bei Wandlung und dem Bezugskurs bei Festlegung immer angeben.

Albul, Jaffee und Tchistyi (2010) wählen in ihrer Modellierung diesen Kurs als Bezugskurs.

Diese Nichtstetigkeit des Steuervorteils im Bereich der Wandlungsgrenze lässt sich wie bei Albul, Jaffee und Tchistyi (2010) als zeitweise Unsicherheit über den wahren Wert der Aktiva begründen. Siehe hierzu detaillierter Abschnitt 3.​3.

Vgl. z. B. McDonald (2010).

Vgl. Flannery (2009).

Vgl. Flannery (2005, 2009), Haldane (2011) sowie Coffee (2010). Glasserman und Behzad (2010) formalisieren diese Idee einer kontinuierlichen Wandlung in einem Strukturmodell und bewerten unter dieser Voraussetzung die Unternehmensansprüche.

Vgl. de Martino u. a. (2010), S. 28.

Dies betrifft insb. die Vorschläge, die durch eine Verwässerung der Altaktionäre bei Wandlung einen Anreiz zur Rekapitalisierung der Bank geben wollen (siehe hierzu Abschnitt 3.​4.​1).

Vgl. Basel Committee (2011).

Vgl. Basel Committee (2011) sowie Bank of International Settlements (2011).

Diese Bedingungen gelten ab 1. Januar 2013. Bis dahin emittierte Wertpapiere, die diese neuen Anforderungen nicht erfüllen, werden ab 2013 über einen Zehnjahreszeitraum graduell aus der Berechnung der Kapitalquote herausgenommen (vgl. Bank of International Settlements (2011) sowie Rozansky (2011)).

Vgl. Expertenkommission (2010).

Vgl. Independent Commission on Banking (2011), S. 103.

Vgl. Rozansky (2011).

Vgl. Duffie (2009) sowie Maes und Schoutens (2010). Eine verbesserte Eigenkapitalposition kann höchstens einen Sekundäreffekt auf die Liquidität haben, indem das Vertrauen der Handelspartner erhöht wird und ggf. Verluste aus der Liquidierung von Aktiva besser getragen werden können.

Vgl. Basel Committee (2010b).

Siehe bspw. Berger, Herring und Szegö (1995), S. 404 f.

Vgl. Portes (2009) sowie Maes und Schoutens (2010).

Nach Berechnungen der UBS würde bei einer Wandlung des bedingten Kapitals der LBG eine Aktienanzahl emittiert, die dem 79-fachen des täglichen Handelsvolumens der Aktie entspricht (vgl. Alloway (2011)).

Vgl. Hughes (2009) sowie Sakoui und Jenkins (2009).

Vgl. Vermaelen und Wolf (2009).

Vgl. Jenkins (2010).

Vgl. Sakoui (2009).