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Erschienen in:
Verrechnungspreise bei Umstrukturierungen Kapitel lesen Erstes Kapitel lesen

2017 | OriginalPaper | Buchkapitel

7. Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes

verfasst von : Björn Heidecke, Marc Hübscher, Florian Eger

Erschienen in: Funktionsverlagerung und Verrechnungspreise

Verlag: Springer Fachmedien Wiesbaden

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Zusammenfassung

Leitfragen dieses Kapitels
  • Was ist der Zweck eines Kapitalisierungszinses?
  • Welche Bedeutung hat der Kapitalisierungszinssatz innerhalb der Transferpaketbewertung?
  • Wie kann der Kapitalisierungszinssatz ermittelt werden?

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Fußnoten
1
Vgl. IDW S1 i. d. F. 2008, Tz. 114, S. 27.
 
2
Vgl. BR-Drucks. 352/08 vom 23.05.2008, S. 19.
 
3
Vgl. Roeder, 2012, Anm. 152, S. 246.
 
4
Vgl. Verwaltungsgrundsätze Funktionsverlagerung, Rn. 104.
 
5
Vgl. Verwaltungsgrundsätze Funktionsverlagerung, Rn. 104.
 
6
Vgl. Vögele, 2010.
 
7
Einen Überblick über weitere Verfahren liefert Kap. 6.
 
8
Vgl. Dörschell, et al., 2010, S. 5.
 
9
Da Fremdkapitalzinsen steuerlich abzugsfähig sind, wird dies durch (1−s) berücksichtigt.
 
10
Der Vollständigkeithalber sei vorsorglich darauf hingewiesen, dass in der Bewertungstheorie auch andere Ansätze zur Ermittlung der Eigenkapitalrendite, wie z. B. der Build-Up-Ansatz, das Fama-French-Modell, das ICC-Modell und die Arbitrage-Preistheorie (APT) diskutiert werden, die im Rahmen der deutschen Unternehmensbewertungstheorie und -praxis keine oder eine untergeordnete Rolle spielen. Mithin sei für eine weitere Analyse mit diesen Ansätzen auf die einschlägige angelsächsische Bewertungsliteratur wie z. B. Pratt & Grabowski, 2010, oder Brealey, et al., 2013, verwiesen.
 
11
Vgl. FAUB, Hinweise, S. 1, (29.06.2013).
 
12
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 58.
 
13
Vgl. Fischer, et al., 2012, S. 365.
 
14
Vgl. Perridon & Steiner, 2007; Mandl & Rabel, 1997.
 
15
Vgl. dazu und im Weiteren Baetge, et al., 2009, S. 370 ff.
 
16
Vgl. Perridon & Steiner, 2007.
 
17
Vgl. Drukarczyk & Schüler, 2009, S. 209.
 
18
Vgl. Heining, 2009, S. 149.
 
19
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 51.
 
20
Vgl. Ballwieser, 2011, S. 85.
 
21
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 51.
 
22
Vgl. Bark, 2011, S. 14.
 
23
Vgl. Bark, 2011, S. 17.
 
24
Vgl. Damodaran, 2013, S. 25.
 
25
Vgl. Neuerer, 2013.
 
26
Vgl. Heining, 2009, S. 149.
 
27
Vgl. BR-Drucks. 352/08 vom 23.05.2008, S. 20.
 
28
Die Renditen börsennotierter Bundeswertpapiere vom 29.05.2013 sind im Anhang 1 zu finden.
 
29
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 51.
 
30
Vgl. Dörschell, et al., 2010, S. 54.
 
31
Vgl. Reese & Wiese, 2006, S. 7.
 
32
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 52 f.
 
33
Vgl. Jonas, et al., 2005, S. 647.
 
34
Vgl. Bark, 2011, S. 23.
 
35
Vgl. Deutsche Bundesbank, 1997, S. 65.
 
36
Verfügbar unter: ECB, 2013.
 
37
Für eine ausführlichere und detailliertere Beschreibung zu dieser Methodik: Vgl. Deutsche Bundesbank, 1997, S. 61 ff.
 
38
Vgl. Drukarczyk & Schüler, 2007, S. 251.
 
39
Vgl. Wenger, 2003, S. 493 f.
 
40
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 69.
 
41
Vgl. Fachausschuss für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft, 2008, S. 490.
 
42
Die XY AG wurde zufällig gewählt, der Autor steht mit dieser in keiner Verbindung.
 
43
Der Begriff Free Cashflow wird aus Vereinfachungsgründen mit dem Begriff Gewinn dargestellt.
 
44
In diesem Beispiel wird die Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes für Deutschland gezeigt. Für Frankreich ist der Ermittlungsweg gleich und nur auf die nationalen Gegebenheiten anzupassen.
 
45
Vgl. Fachausschuss für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft, 2013, S. 1 f.
 
46
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 271.
 
47
Vgl. Oestreicher & Hundshagen, 2008, S. 1694.
 
48
Vgl. Verwaltungsgrundsätze Funktionsverlagerung, Rn. 106, S. 39.
 
49
Für eine Übersicht verschiedener Studien: vgl. Drukarczyk & Schüler, 2009, S. 221 f.
 
50
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 91.
 
51
Vgl. Fachausschuss für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft, 2013.
 
52
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 59.
 
53
Die Ermittlung von Marktrisikoprämien mithilfe von Schätzungen oder Experteninterviews haben sich bisher nicht durchgesetzt und werden daher nicht weiter vertieft.
 
54
Vgl. Bark, 2011, S. 92.
 
55
Vgl. Cooper, 1996, S. 159.
 
56
Vgl. Fachausschuss für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft, 2013, S. 1.
 
57
Vgl. Creutzmann & Heuer, 2010.
 
58
Vgl. Jonas, 2009, S. 544.
 
59
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 58.
 
60
Vgl. Heining, 2009, S. 152.
 
61
Vgl. Zeidler, et al., 2012, S. 73.
 
62
Vgl. Ballwieser, 2011, S. 97.
 
63
Vgl. Bark, 2011, S. 103.
 
64
Vgl. Creutzmann & Heuer, 2010.
 
65
Vgl. Gabler Wirtschaftslexikon, CDAX (14.06.2013).
 
66
Vgl. Index-Porträt, CDAX (15.06.2013).
 
67
Vgl. Börse Frankfurt, Prime All Share (24.06.2013).
 
68
Vgl. Zimmermann, 1997, S. 92.
 
69
Vgl. Jonas, 2009, S. 544.
 
70
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 91.
 
71
Vgl. Deutsches Aktieninstitut, Kurshistorien (16.06.2013).
 
72
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 106.
 
73
Vgl. Creutzmann & Heuer, 2010, S. 1303.
 
74
Vgl. Watrin & Stöver, 2012, S. 123.
 
75
Vgl. Creutzmann & Heuer, 2010, S. 1303.
 
76
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 91.
 
77
Vgl. Ballwieser, 2011, S. 101.
 
78
Vgl. Koller, et al., 2010, S. 244.
 
79
Vgl. Damodaran, 2013, S. 26, (12.06.2013).
 
80
Vgl. Koller, et al., 2010, S. 245.
 
81
Vgl. Vargas, 2012.
 
82
Vgl. Vargas, 2012.
 
83
Vgl. Stehle, 2004.
 
84
Verfügbar unter: Stehle & Hartmond, 2013.
 
85
Vgl. Bark, 2011, S. 102.
 
86
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 325.
 
87
Vgl. Drukarczyk & Schüler, 2009, S. 221 f.
 
88
Verfügbar unter: Stehle & Hartmond, 2013.
 
89
Da die letzte Aktualisierung der Daten von Stehle auf den 15.02.2012 basiert, wurde die nachfolgende Tabelle mit der Performance des CDAX für die Geschäftsjahre 2012 und 2013 erweitert und um die jeweiligen neuesten Zeiträume mit der gleichen Berechnungsweise fortgeführt.
 
90
Diese sind im Anhang 10 zu finden.
 
91
Vgl. Drukarczyk & Schüler, 2009, S. 224.
 
92
Dieser Schritt stellt eine Vereinfachung dar, da korrekterweise der Basiszinssatz der jeweiligen Zeitperiode vor der Mittelwertbildung zu subtrahieren wäre. Aufgrund eines beträchtlichen Informationsdefizites, wurde sich für die beschriebene Vorgehensweise entschieden.
 
93
Die Berechnung kann für jeden beliebigen Kapitalisierungszeitraum mithilfe der aktualisierten Tabelle auf Basis der Daten von Stehle sowie der entsprechenden Berechnung des Basiszinssatzes angewandt werden.
 
94
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 113.
 
95
Man betrachte hierbei beispielsweise die relativ große Differenz der ermittelten Durchschnittsrenditen von 2002–2011 und 2003–2012.
 
96
Vgl. Bark, 2011, S. 121.
 
97
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 144.
 
98
Vgl. Bark, 2011, S. 124.
 
99
Vgl. Kemper, et al., 2012, S. 647.
 
100
Das Renditeintervall gibt die Häufigkeit der Ermittlung der Renditen innerhalb des Beobachtungszeitraumes an.
 
101
Vgl. Zimmermann, 1997, S. 341.
 
102
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 156.
 
103
Vgl. Bark, 2011, S. 124.
 
104
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 152.
 
105
Vgl. Bark, 2011, S. 125.
 
106
Vgl. Kern & Mölls, 2010, S. 444.
 
107
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 152.
 
108
Vgl. Zimmermann, 1997, S. 119 f.
 
109
Vgl. Bark, 2011, S. 125.
 
110
Vgl. Pankoke & Petersmeier, 2009, S. 123.
 
111
Vgl. Stellbrink & Brückner, 2011, S. 5.
 
112
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 64.
 
113
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 327.
 
114
Vgl. Pankoke & Petersmeier, 2009, S. 123.
 
115
Vgl. Heining, 2009, S. 153.
 
116
Vgl. Dörschell, et al., 2010, S. 61.
 
117
Vgl. Stellbrink & Brückner, 2011, S. 5 ff.
 
118
Vgl. Stellbrink & Brückner, 2011, S. 8.
 
119
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 65.
 
120
Vgl. Dörschell, et al., 2009, S. 122.
 
121
Vgl. Oestreicher & Hundeshagen, 2009, S. 834.
 
122
Vgl. Modigliani & Miller, 1958.
 
123
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 67.
 
124
Vgl. Brealey, et al., 2013, S. 226.
 
125
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 65.
 
126
Die mathematische Ermittlung des Betafaktors der XY AG ist im Anhang 11 zu finden.
 
127
Das Ergebnis der Abfrage in Bloomberg ist im Anhang 12 zu finden.
 
128
Der „adjusted“ Betafaktor berücksichtigt das Marktportfoliobeta von 1 zu einem Drittel und die historischen Aktienrenditen zu zwei Drittel. Mit dieser Anpassung nähert sich jeder ermittelte Betafaktor dem Betafaktor des Marktportfolios von 1 an. Dies ist darauf zurückzuführen, dass sich theoretisch der Betafaktor eines Unternehmens langfristig dem Markt angleichen sollte, da beide dem gleichen systematischen Risiko unterliegen.
 
129
Vgl. Schwetzler, 2013, S. 74.
 
130
Vgl. Hammer, et al., 2013, S. 229.
 
132
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 74.
 
133
Vgl. Pankoke & Petersmeier, 2009, S. 129.
 
134
Für vertiefende Informationen hierzu: Vgl. Pankoke & Petersmeier, 2009, S. 129 ff.
 
135
Vgl. Dörschell, et al., 2010, S. 55.
 
136
Vgl. Ernst, et al., 2010, S. 75.
 
137
In der Unternehmenspraxis wird aus Vereinfachungsgründen häufig ein konstanter WACC unter der Annahme einer konstanten Kapitalstruktur angesetzt.
 
138
Vgl. Kuhner & Maltry, 2006, S. 254 ff.
 
139
Vgl. Enzinger & Kofler, 2011, S. 3.
 
140
Vgl. Hölscher & Helms, 2013, S. 27.
 
141
In der Unternehmenspraxis wird dies auch als Roll-Back-Verfahren bezeichnet.
 
142
Vgl. Schacht & Fackler, 2005, S. 219.
 
143
Vgl. Kunowski & Popp, 2009.
 
144
BMF, Schreiben v. 13.10.2010 Tz. 35 grenzt dies für Personalgesellschaften ein. Ferner steht es dem Bewerter frei die Steuern auf Ebene des Gesellschafters zu berücksichtigen sowohl im Zins als auch Gewinn (vgl. ebenda Tz. 34 + 108).
 
145
Dieser Wert erscheint angemessen, Drukarczyk und Schüler ermittelten einen durchschnittlichen Wert der Eigenkapitalkosten für deutsche Unternehmen von 9,33 %: Vgl. Drukarczyk & Schüler, 2009, S. 232.
 
146
Marktwerte des Eigen- und Fremdkapitals sind aufgrund des Zirkularitätsproblems nicht vorhanden.
 
147
Für eine detailliertere Beschreibung der Ermittlung des Betafaktors und der verwendeten Formeln: Vgl. Zimmermann, (1997), S. 16 ff.
 
148
Vgl. Dörschell, Franken, Schulte, J., (2009), S. 76.
 
149
Vgl. Roeder, in: Kroppen, (2012), Anm. 153, S. 247.
 
150
Vgl. Ballwieser, (2011), S. 86.
 
151
Eine genaue Beschreibung dieses iterativen Näherungsverfahrens ist im Anhang 2 zu finden.
 
152
Vgl. Obermaier, S. 31.
 
153
Vgl. FAUB, (2008), S. 491.
 
154
Vgl. IDW, (2008), S. 106.
 
155
Vgl. Drukarczyk/Schüler, (2009), S. 218.
 
Literatur
Baetge, Niemeyer, Kümmel & Schulz, 2009. Darstellung der Discounted-Cashflow-Verfahren (DCF-Verfahren) mit Beispiel. In: Peemöller, Hrsg. Praxisbuch der Unternehmensbewertung. Herne: NWB, S. 340–477.
Ballwieser, 2011. Unternehmensbewertung: Prozeß, Methoden und Probleme. 3. Aufl. Stuttgart: Schäffer Poeschel.
Bark, 2011. Der Kapitalisierungszinssatz in der Unternehmensbewertung. 1. Aufl. Wiesbaden: Gabler.
Brealey, Myers & Allen, 2013. Principles of Corporate Finance. 11. Aufl. New York: McGraw-Hill.
Cooper, 1996. Artihmetical vs. geomatric mean Estimators: Setting discount rates for capital budgeting. European Financial Management, S. 157–167.
Creutzmann & Heuer, 2010. Der Risikozuschlag beim vereinfachten Ertragswertverfahren. DB, S. 1301.
Damodaran, 2013. Equity Risk Premium (ERP): Determinants, Estimation and Implications – The 2013 Edition. Working Paper.
Deutsche Bundesbank, 1997. Monatsbericht Oktober 1997.
Dörschell, Franken & Schulte, 2009. Der Kapitalisierungszinssatz in der Unternehmensbewertung. Praxisgerechte Ableitung unter Verwendung von Kapitalmarktdaten. Düsseldorf: IDW.
Dörschell, Franken & Schulte, 2010. Kapitalkosten 2010 für die Unternehmensbewertung. Praxisgerechte Ableitung unter Verwendung von Kapitalmarktdaten. Düsseldorf: IDW.
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Drukarczyk & Schüler, 2009. Unternehmensbewertung. 6. Aufl. München: Vahlen.
Enzinger & Kofler, 2011. Das Roll-Back-Verfahren zur Unternehmensbewertung. Bewertungspraktiker, S. 1–9.
Ernst, Schneider & Thielen, 2010. Unternehmensbewertungen erstellen und verstehen. Ein Praxisleitfaden. 4. Aufl. München: Vahlen.
Fachausschuss für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft, 2008. Ergänzende Hinweise des FAUB zur Bestimmung des Basiszinssatzes im Rahmen objektivierter Unternehmensbewertungen. FN-IDW, S. 490–491.
Fischer, Möller & Schultze, 2012. Controlling. Stuttgart: Schäffer Poeschel.
Hammer, Lahmann & Schwetzler, 2013. Multiplies und Beta-Faktoren für deutsche Branchen. CF, S. 226–230.
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Hölscher & Helms, 2013. Entity- und Equity-Verfahren bei autonomer Finanzierungsstruktur. Band Band 17 Studium zum Finanz-, Bank- und Versicherungsmanagement, S. 1–49.
Jonas, 2009. Unternehmensbewertung in der Krise. FB, S. 541–546.
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Kemper, Ragu & Rüthers, 2012. Eigenkapitalkosten in der Finanzkrise. DB, S. 645.
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Zimmermann, 1997. Schätzung und Prognose von Betawerten (Portfoliomanagement). 1. Aufl. Bad Soden: Uhlenbruch.
Metadaten
Titel
Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes
verfasst von
Björn Heidecke
Marc Hübscher
Florian Eger
Copyright-Jahr
2017
Buch
Funktionsverlagerung und Verrechnungspreise

Print ISBN: 978-3-658-09025-8

Electronic ISBN: 978-3-658-09026-5

Copyright-Jahr: 2017

DOI
https://doi.org/10.1007/978-3-658-09026-5_7