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Schmalenbach Journal of Business Research
Erschienen in: Schmalenbachs Zeitschrift für betriebswirtschaftliche Forschung 1/2016

01.04.2016 | Originalartikel

Bewertungsmethoden in der Projektfinanzierung Erneuerbarer Energien

Realoptionsanalyse vs. Kapitalwertmethode

verfasst von: Christina E. Bannier

Erschienen in: Schmalenbach Journal of Business Research | Ausgabe 1/2016

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Zusammenfassung

Diese Studie vergleicht die etablierte Kapitalwertmethode mit der neueren Realoptionsanalyse zur Bewertung von Investitionsprojekten im Bereich Erneuerbarer Energien. Anhand eines fiktiven Windparkprojektes wird gezeigt, in welchem Umfang die Realoptionsanalyse in der Lage ist, den Wert aktiver Managemententscheidungen im Verlauf der Projektdurchführung (Fortführungsoption) zu quantifizieren. Es werden die Stärken und Schwächen beider Verfahren herausgearbeitet und gezeigt, dass insbesondere die Kombination aus Management-Flexibilität und politischen Unwägbarkeiten im Bereich Erneuerbarer Energien Vorteile zur Anwendung der Realoptionsanalyse darstellen. Fehlen im jeweiligen Sektor jedoch verlässliche Marktwerte, wird die Aussagekraft der Optionsprämie abhängig von der Güte der somit notwendigen Approximationen durch den individuellen Anwender.
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Fußnoten
1
Die rechtliche Grundlage für das Genehmigungsverfahren bildet das Bundesimmissionsschutzgesetz, nach dem Wind-, Schall- und Schattengutachten und Umweltverträglichkeitsstudien eingeholt werden (Gasch und Twele 2010).
 
2
Die Projektlaufzeit eines Windparks beläuft sich in Anlehnung an den garantierten Vergütungszeitraum des EEGs auf 20 Jahre, wohingegen die Kreditlaufzeit des Förderprogramms der Kreditanstalt für Wiederaufbau für Erneuerbare Energien lediglich 16 Jahre beträgt (Lange 2011).
 
3
Unterstellt wird dabei eine europäische Option, die nur am Ende der Laufzeit ausgeübt werden kann.
 
4
Eine Fortführungsoption stellt daher eine Option auf eine Option dar und wird folglich als verbundene Option auf den Projektwert bewertet (Trigeorgis 1996).
 
5
Die zeitliche Planungsunsicherheit in vorgelagerten Phasen des Projektierungsprozesses (siehe Abb. 2), die sich beispielsweise durch verzögerte Genehmigungsprozesse ergeben kann, wird somit in der hier betrachteten Fortführungsoption nicht mehr erfasst.
 
6
Zum Vergleich siehe beispielsweise Windkraftanlagen Deindorf, errichtet 2015, Windkraftanlagen Helena, errichtet 2014, Windpark Elzer Berg, errichtet 2015, Windpark Glasewitz, errichtet 2014, oder Windpark Mengeringhausen, errichtet 2015.
 
7
Die Windgeschwindigkeit wird gemessen in einer Höhe von 140 m über Grund. Ein Wert von 7,5 m/s entspricht dabei der Grenzen zwischen einem Stark- und einem Schwach-Windgebiet (Umweltbundesamt 2013).
 
8
Die Förderhöhe beträgt bei einer Inbetriebnahme bis zum 31.12.2015 0,0890 €/kWh und wird ab dem Jahr 2016 quartalsweise um 0,004 €/kWh für zu den jeweiligen Zeitpunkten in Betrieb gehende Windparks abgesenkt (EEG 2014, § 29 Abs. 2 und § 49 Abs. 2). Für den Zeitpunkt der Inbetriebnahme am 01.01.2018 ergibt sich nach Berücksichtigung dieser Degression für den Windpark XY eine Förderung von 0,0832 €/kWh. Da mit dem EEG 2014 die Direktvermarktung von Strom aus Erneuerbaren Energien verpflichtend eingeführt wurde, müssen von der Förderhöhe Direktvermarktungskosten in Höhe von 0,0022 €/kWh abgezogen werden, sodass sich eine Einspeisevergütung von 0,0810 €/kWh ergibt (EEG 2014, § 19 Abs. 1).
 
9
Strom wird aufgrund der sehr hohen Volatilität am Kassamarkt meist über Future- und Forwardkontrakte abgenommen (Bunn und Chen 2013).
 
10
Zudem bietet die Verwendung der Pseudowahrscheinlichkeiten zur Bewertung der Option den Vorteil, dass auch die Eintrittswahrscheinlichkeiten der jeweiligen Werte des Bezugsobjekts nicht subjektiv geschätzt werden müssen.
 
11
Die Jahresvolatilität der RWE Aktie lag beispielsweise in den letzten 3 Jahren bei durchschnittlich 29 % und somit weit niedriger als die Volatilität am Strommarkt. Dabei ist jedoch zu beachten, dass RWE auch außerhalb der direkten Stromerzeugung tätig ist und über die Anbindung an Stadtwerke in Deutschland sehr stabile Einnahmen erwirtschaftet.
 
12
Auch wenn eine vorzeitige Beendigung des Projektes die Auszahlung zukünftiger Teilinvestitionen vermeidet, verhindert der Projektabbruch jedoch nicht das Problem der Sunk Costs in Bezug auf bereits geleistete Investitionszahlungen.
 
13
Wenn das Windparkprojekt XY beispielsweise während der Projektierungsphase bereits abgebrochen wird, dann kann eine geplante Inbetriebnahme, egal ob diese zu einem späteren Zeitpunkt durchgeführt werden soll oder nicht, nicht realisiert werden. Somit beeinflusst die Entscheidung über die Fortführungsoption wesentlich den Wert der Warteoption.
 
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Metadaten
Titel
Bewertungsmethoden in der Projektfinanzierung Erneuerbarer Energien
Realoptionsanalyse vs. Kapitalwertmethode
verfasst von
Christina E. Bannier
Publikationsdatum
01.04.2016
Verlag
Springer Fachmedien Wiesbaden
Erschienen in
Schmalenbach Journal of Business Research / Ausgabe 1/2016
Print ISSN: 0341-2687
Elektronische ISSN: 2366-6153
DOI
https://doi.org/10.1007/s41471-016-0003-z

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