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Erschienen in:

2012 | OriginalPaper | Buchkapitel

3. Herleitung der Hypothesen zu Syndizierungsparametern und deren Zusammenhang mit dem Beteiligungserfolg

verfasst von : Joachim Krebs

Erschienen in: Syndizierung von Venture-Capital-Investitionen

Verlag: Gabler Verlag

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Zusammenfassung

Nachdem in Kapitel 2 das zum Verständnis der vorliegenden Arbeit erforderliche Fundament gelegt worden ist, formuliert Kapitel 3 Hypothesen zu den Zusammenhängen zwischen wesentlichen Syndizierungsparametern bzw.

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Im Englischen auch als Resource-based View bezeichnet. Der Terminus Resource-based geht auf WERNERFELT (1984) zurück, der sich damit explizit von der seinerzeit vorherrschenden Sicht eines Unternehmens als Kombination von Produkt-Markt-Positionen distanzieren wollte. Vgl. WERNERFELT, B. (1984), S. 171ff.

PENROSE, E. E. (1959), S. 67.

Ibid., S. 67.

Vgl. BARNEY, J. B. (1991), S. 105f.

Vgl. BYGRAVE, W. D. (1988), S. 137ff.

Vgl. BYGRAVE, W. D. (1987), S. 139ff.

Vgl. FRIEDRICH, A. (2005), S. 163ff.

Im Englischen auch als Social Structural View betitelt.

Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 25.

Vgl. WRONG, D. H. (1961), S. 183ff.

DUESENBERRY (1960) brachte die beiden Sichtweisen auf folgenden Nenner: „economics is all about how people make choices; sociology is all about how they don’t have any choices to make“. DUESENBERRY, J. (1960), S. 233.

Vgl. GRANOVETTER, M. (1985), S. 490.

Vgl. GULATI, R. (1995), S. 643.

Vgl. GULATI, R. (1998), S. 310f.

Vgl. z. B. GULATI, R./GARGIULO, M. (1999); AHUJA, G. (2000).

Vgl. STUART, T. E. (1998), S. 668ff.

Vgl. PODOLNY, J. M. (1993).

Vgl. PODOLNY, J. M. (1994).

Vgl. z. B. PODOLNY, J. M. (2001); SORENSON, O./STUART, T. E. (2001); PISKORSKI, M. J./ ANAND, B. (2004); HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2007).

Vgl. PISKORSKI, M. J./ANAND, B. (2004).

Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001), S. 1584f.

Für eine detaillierte Literaturübersicht vgl. LIN, N. (2001).

COLEMAN, J. S. (1988), S. 101.

Vgl. Ibid.

Vgl. BURT, R. (1992).

WOOLCOCK, M. (1998), S. 155.

Vgl. BOURDIEU, P. (1983); PAXTON, P. (2002).

Vgl. COLEMAN, J. S. (1988).

Vgl. BLAU, P. M. (1964).

Vgl. OZDEMIR, S. Z. (2006), S. 32f.

Laut Theorie ergibt sich die Rendite eines Portefeuilles für den Investor aus der Veränderung des Portfoliowertes sowie etwaigen Ausschüttungen (z. B. Dividenden) während der betrachteten Periode im Verhältnis zum Ausgangswert des Portfolios. Da die künftige Entwicklung eines Portfolios jedoch mit Unsicherheit behaftet ist, wird auf den Erwartungswert (μ) abgestellt, der sich berechnet als die Summe der möglichen Renditeausprägungen gewichtet mit ihren entsprechenden Wahrscheinlichkeiten. Vgl. FABOZZI ET AL. (2002), S. 241ff.

Die Portfoliotheorie unterstellt eine Normalverteilung der erwarteten Portfoliorenditen. Vgl. FABOZZI ET AL. (2002), S. 243ff.

In einem Koordinatensystem, in dem Risiko (σ) und erwartete Rendite (μ) gegeneinander abtragen werden, bildet die Menge der optimalen Portfolios die sogenannte Effizienzkurve. Vgl. PERRIDON, L./STEINER, M. (2002), S. 264.

Eine maximale Senkung des Anlagerisikos ergäbe sich durch Kombination von Einzelwerten, deren erwartete Renditen vollständig negativ korreliert sind.

Das systematische Risiko reflektiert damit das Risiko der Kapitalanlage selbst und wird daher auch als Marktrisiko oder gesamtwirtschaftliches Risiko bezeichnet.

D. h. VC-Investoren sind nur bedingt und mit größerem Aufwand in der Lage, die Korrelation der Beteiligung mit dem bestehenden Portfolio zu bestimmen, um darauf aufbauend eine Anlageentscheidung zu treffen. Vgl. WRIGHT, M./ROBBIE, K. (1998), S. 524ff.

D. h. VCG können ihr Portfolio aufgrund ihrer limitierten finanziellen Ressourcen nicht beliebig diversifizieren. Vgl. SAHLMAN, W. A. (1990).

Vgl. JÄÄSKELÄINEN, M. ET AL. (2006), S. 199. Demgegenüber kommt CUMMING (2006) zu dem Ergebnis, dass kanadische VCG, die im Durchschnitt öfter co-investieren, ein vergleichsweise kleineres Portfolio unterhalten als ihre Wettbewerber. Vgl. CUMMING, D. J. (2006), S. 1085.

Vgl. ZACHARAKIS, A. (2002).

Vgl. MANIGART, S. ET AL. (2006), S. 134.

Vgl. COASE, R. H. (1937); COASE, R. H. (1960); WILLIAMSON, O. E. (1985).

SCHEFCZYK, M. (2004), S. 152.

WILLIAMSON, O. E. (1985) spricht von Search Costs, Contracting Costs, Monitoring Costs und Enforcement Costs.

Vgl. ROSS, S. A. (1974), S. 215.

Hierunter fällt z.B. die Beteiligung am Eigenkapital des Portfoliounternehmens seitens aller VC-Investoren.

Vgl. KAPLAN, S. N./STRÖMBERG, P. (2004).

Vgl. hierzu SYKES, H. B. (1992); KANN, A. (2001); KNYPHAUSEN-AUFSEß, D. Z. (2005).

Eine bereits recht ausführliche Liste findet sich in SÖDERBLOM, A. (2006), S. 51ff.

Auch wenn bei der Erstellung der Liste zahlreiche Quellen berücksichtigt worden sind, ist nicht davon auszugehen, dass die Aufstellung die Gesamtheit aller Einflussfaktoren abbildet.

Vgl. CUMMING, D. J./WALZ, U. (2004), S. 11.

MAULA, M. V. J. (2001), S. 49.

Vgl. hierzu ausführlich auch Abschnitt 2.1.2.

Vgl. u. a. SIEGEL, R. ET AL. (1988); GUPTA, A. K./SAPIENZA, H. J. (1992), S. 349.

In Abschnitt 2.1.2 werden deutsche VCG nach den Kriterien Eigentümerstruktur und Sektorzugehörigkeit kategorisiert. Bei der Eigentümerstruktur werden captive, semi-captive und independent VCG voneinander abgegrenzt, je nachdem, ob ein Venture-Capital-Fonds einen Mehrheitseigentümer, einen Investor mit bedeutender Eigentumsposition (> 20–50% der Anteile) oder eine breite Eigentümerbasis hat. Bei der Sektorzugehörigkeit werden Wagniskapitalgeber danach unterschieden, ob sie dem privaten oder öffentlichen Sektor angehören.

Vgl. beispielsweise SCHWIENBACHER, A. (2005), S. 15f. oder NAHATA, R. (2008), S. 13f.

Vgl. WRIGHT, M./LOCKETT, A. (2003), S. 2092ff.; GORMAN, M./SAHLMAN, W. A. (1989), S. 235.

Vgl. MANIGART, S. ET AL. (2002b), S. 3.

Vgl. Abschnitt 2.1.4 für weiterführende Erläuterungen.

Vgl. SAHLMAN, W. A. (1990), S. 489; ELANGO, B. ET AL. (1995), S. 171.

Vgl. GUPTA, A. K./SAPIENZA, H. J. (1992), S. 359.

Vgl. MANIGART, S. ET AL. (2006), S. 141.

In vielen Forschungsarbeiten spielt die geographische Dimension entweder nur eine untergeordnete Rolle oder findet gar keinen Eingang in die Untersuchung. Vgl. GUPTA, A. K./ SAPIENZA, H. J. (1992); NORTON, E./TENENBAUM, B. H. (1993).

Vgl. GUPTA, A. K./SAPIENZA, H. J. (1992); NORTON, E./TENENBAUM, B. H. (1993); DE CLERCQ, D. ET AL. (2001).

Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001), S. 1552.

Vgl. JUNGWIRTH, C./MOOG, P. (2004), S. 9f.

Vgl. BYGRAVE, W. D. (1987), S. 152.

Vgl. GUPTA, A. K./SAPIENZA, H. J. (1992), S. 359; NORTON, E./TENENBAUM, B. H. (1993), S. 431; SORENSON, O./STUART, T. E. (2001), S. 1552; DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006), S. 218.

Vgl. MANIGART, S. ET AL. (2006), S. 136.

JUNGWIRTH/MOOG (2004) basieren ihre Kategorisierung von VCG als Generalist bzw. Spezialist zum einen auf der Selbsteinschätzung der VC-Geber sowie deren Portfoliozusammensetzung nach Industrien und zum anderen auf der beruflichen Erfahrung und Qualifikation der Professionals und Mitarbeiter einer VCG. Vgl. JUNGWIRTH, C./MOOG, P. (2004), S. 8f.

Vgl. DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006), S. 210.

Vgl. GUPTA, A. K./SAPIENZA, H. J. (1992), S. 359.

Vgl. BUSENITZ, L. W. ET AL. (1997).

Vgl. LANE, P. J./LUBATKIN, M. (1998).

Vgl. DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006), S. 218.

Vgl. NORTON, E./TENENBAUM, B. H. (1993), S. 431.

MANIGART ET AL. (2002a) gelangen auf Basis der Auswertungen ihrer Umfrage unter Venture Capitalists in US, UK, FR, NL und BE allerdings zu dem Schluss, dass eine Diversifizierung über Finanzierungsphasen von VCG gewöhnlich nicht als Strategie zur Risikoreduktion betrachtet wird. Vgl. MANIGART, S. ET AL. (2002a), S. 306.

Vgl. JUNGWIRTH, C./MOOG, P. (2003).

Vgl. JUNGWIRTH, C./MOOG, P. (2004), S. 5.

Vgl. DE CLERCQ, D./DIMOV, D. P. (2004), S. 245.

Vgl. JUNGWIRTH, C./MOOG, P. (2004), S. 6.

Vgl. BRANDER, J. A. ET AL. (2002).

Vgl. NORTON, E./TENENBAUM, B. H. (1993); DE CLERCQ, D. ET AL. (2001); DE CLERCQ, D./ DIMOV, D. P. (2004).

Vgl. hierzu das Klassifikationsschema für Industrien von Venture Economics (VEIC) im Anhang.

Vgl. HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2007), S. 259.

Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001), S. 1581.

Vgl. EISENHARDT, K. M. (1989); CABLE, D. M./SHANE, S. (1997); DE CLERCQ, D./DIMOV, D. P. (2004), S. 245.

Vgl. BOTTAZZI, L. ET AL. (2008), S. 507f.; HEGE, U. ET AL. (2006), S. 4.

Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 30.

Vgl. BYGRAVE, W. D. (1987), S. 139f.; MÄKELÄ, M. M. (2004), S. 14.

Vgl. DE CLERCQ, D./DIMOV, D. P. (2003).

Vgl. DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006), S. 218.

Vgl. GORMAN, M./SAHLMAN, W. A. (1989); WRIGHT, M./LOCKETT, A. (2003).

Vgl. SAHLMAN, W. A. (1990), S. 475 und Tabelle A.2 im Anhang.

Vgl. hierzu auch Abschnitt 2.1.4.

Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 129.

Vgl. BYGRAVE, W. D./TIMMONS, J. A. (1992); ELANGO, B. ET AL. (1995), S. 159.

Aufgrund fehlender Daten ist es den Autoren nicht möglich, Zusammenhänge zwischen einer Branchenspezialisierung und den erwarteten Renditen zu untersuchen. Vgl. MANIGART, S. ET AL. (2002a), S. 307.

Vgl. DE CLERCQ, D./DIMOV, D. P. (2003).

Zahlreiche in Deutschland ansässige unabhängige VC-Gesellschaften beschränken sich denn auch auf den deutschsprachigen Raum (DE, AT, CH, LU) oder Deutschland, während öffentlich geförderte Wagniskapitalgeber (z. B. MBG) – ihrem Ziel einer regionalen Wirtschaftsförderung verpflichtet – nur Unternehmen aus ihrem Bundesland finanziell unterstützen. Vgl. hierzu die Firmenprofile der ordentlichen Mitglieder des BVK, die im Internet abrufbar sind unter: www.bvkap.de/privateequity.php/cat/81/title/Ordentliche_Mitglieder_%28Investoren%29

100

Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001); MASON, C. M./HARRISON, R. T. (2002).

101

Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001), S. 1550; MANIGART, S. ET AL. (2006), S. 136.

102

Vgl. SAPIENZA, H. J. (1992), S. 19.

103

Vgl. FRIEDRICH, A. (2005), S. 81.

104

Vgl. SAPIENZA, H. J. (1992), S. 18f.

105

Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001), S. 1582f.

106

VC-Ballungszentren wie Silicon Valley, San Francisco, New York oder Boston in den Vereinigten Staaten haben sich in Deutschland bislang nicht herausbilden können.

107

Vgl. Abschnitt 3.1.2.

108

Vgl. Abschnitt 3.1.3.

109

LERNER (1994) argumentiert, dass VCG ihre Wettbewerber zu Co-Investitionen einladen in der Erwartung, dass diese sich künftig erkenntlich zeigen und ein Angebot erwidern. Vgl. LERNER, J. (1994), S. 18.

110

VCG spezialisieren sich tendenziell auf einzelne Industrien und Geographien. Über den Austausch von Informationen mit ihren Syndikatspartnern können sie die eigenen Grenzen jedoch überwinden und relevante Erkenntnisse hinzugewinnen. Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001).

111

Wenn VC-Geber ihre positive Einschätzung hinsichtlich einer Beteiligungsmöglichkeit mit der Beurteilung unabhängiger potentieller Co-Investoren abgleichen und nur bei Konsens Kapital bereitstellen, können sie die Qualität ihrer Investitionsentscheidung deutlich verbessern. Vgl. SAH, R. K./ STIGLITZ, J. E. (1986).

112

Vgl. BYGRAVE, W. D. (1988).

113

Vgl. HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2007), S. 252.

114

VCG bauen jedoch nicht beliebig große persönliche Netzwerke auf, sondern investieren wiederholt mit einem kleinen Kreis anderer VCG. Vgl. Ibid., S. 265.

115

Die Zentralität einer VCG im Netzwerk lässt sich anhand verschiedener Indikatoren bestimmen, die häufig der Graphentheorie entlehnt sind. HOCHBERG ET AL. (2007) setzen beispielsweise auf fünf Faktoren: die Anzahl verschiedener Co-Investoren einer VCG (1), die Häufigkeit, mit der eine VCG zu Syndikaten eingeladen wird (2), und einlädt (3), der Zugang einer VCG zu VC-Gebern mit dem umfangreichsten Netzwerk (4) und die Rolle einer VCG als Vermittler zwischen unterschiedlichen Teil-Netzwerken (5). Vgl. Ibid., S. 253.

116

Vgl. hierzu ausführlicher auch Abschnitt 2.2.4.1.

117

Vgl. HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2007), S. 272.

118

Vgl. GULATI, R. (1995); GULATI, R. (1999).

119

Vgl. PODOLNY, J. M. (1993); LERNER, J. (1994); PODOLNY, J. M. (2001), S. 34.

120

Vgl. PODOLNY, J. M. (1994).

121

Vgl. Ibid.

122

Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 148.

123

Vgl. BYGRAVE, W. D. (1987), S. 152; PISKORSKI, M. J./ANAND, B. (2004), S. 2.

124

Vgl. HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2007), S. 254.

125

Vgl. HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2009), S. 2.

126

Vgl. HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2007), S. 293f.

127

Vgl. PISKORSKI, M. J./ANAND, B. (2004), S. 1f.

128

Vgl. Ibid., S. 24.

129

Vgl. GULATI, R. (1998), S. 296.

130

Vgl. AHUJA, G. (1996); ZAHEER, A./ZAHEER, S. (1997).

131

Vgl. GULATI, R. (1998), S. 298.

132

Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 175.

133

Vgl. HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2007), S. 296.

134

Ibid., S. 293.

135

Ibid., S. 254.

136

Vgl. GOMPERS, P. A. (1996); GOMPERS, P. A./LERNER, J. (1999), S. 14ff.; DE CLERCQ, D./ DIMOV, D. P. (2003), S. 1ff.; SEPPÄ, T. J. (2003), S. 129.

137

So nehmen DE CLERCQ/DIMOV (2004) das Alter der VCG als Kontrollvariable auf, um mögliche Unterschiede zwischen älteren und jüngeren Venture Capitalists im Hinblick auf deren Syndizierungsmuster und Netzwerke zu erklären. Vgl. DE CLERCQ, D./DIMOV, D. P. (2004), S. 249

138

Vgl. SAHLMAN, W. A. (1990); SEPPÄ, T. J. (2003), S. 24.

139

Vgl. GOMPERS, P. A./LERNER, J. (2004); LAINE, M./TORSTILA, S. (2004), S. 7.

140

Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 215f., 351f.

141

Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 91.

142

Vgl. DE CLERCQ, D./DIMOV, D. P. (2003).

143

Einen vergleichbaren Ansatz haben bereits LERNER (1994), GOMPERS (1996) und HOCHBERG ET AL. (2007) verfolgt. SØRENSEN (2007) argumentiert, dass die kumulierte Anzahl an Investitionsrunden einer VCG ein besseres Maß für deren Erfahrung ist als das Alter, da letzteres nicht erlaubt, zwischen aktiven und inaktiven Investoren zu differenzieren. Vgl. SØRENSEN, M. (2007).

144

Vgl. NAHATA, R. (2008), S. 12.

145

Vgl. HSU, D. H. (2004), S. 1809.

146

Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 101.

147

Vgl. GOMPERS, P. A. (1996), S. 141.

148

Vgl. DE CLERCQ, D./DIMOV, D. P. (2004), S. 249.

149

SEPPÄ, T. J. (2003), S. 98.

150

Vgl. BYGRAVE, W. D. (1987), S. 143.

151

Vgl. JÄÄSKELÄINEN, M. ET AL. (2006), S. 194.

152

Vgl. LAINE, M./TORSTILA, S. (2004), S. 3, 19.

153

Vgl. HOPP, C. (2006), S. 11f.

154

Vgl. ELANGO, B. ET AL. (1995), S. 169.

155

Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 128; LAINE, M./TORSTILA, S. (2004), S. 3; HOPP, C. (2006), S. 11f.; HOCHBERG, Y. V. ET AL. (2009), S. 18. HOCHBERG ET AL. (2009) stellen in ihrer Arbeit zu den Markteintrittsschranken der amerikanischen VC-Branche allerdings auf das kumulierte Capital under Management einer VCG seit deren Gründung ab.

156

Vgl. LAINE, M./TORSTILA, S. (2004), S. 7f.

157

Vgl. ELANGO, B. ET AL. (1995), S. 158; SEPPÄ, T. J. (2003), S. 170; CUMMING, D. J. (2006), S. 1118.

158

Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 162.

159

Vgl. Ibid., S. 135.

160

Vgl. LAINE, M./TORSTILA, S. (2004), S. 7f.

161

Vgl. TYKVOVÁ, T. (2004).

162

Vgl. TYKVOVÁ, T./WALZ, U. (2004), S. 16.

163

Vgl. BOVAIRD, C. (1990), S. 159ff.; ZEMKE, I. (1995), S. 81ff.

164

Vgl. WÖHE, G./BILSTEIN, J. (1994) (1994), S. 121f.

165

Vgl. NORTON, E./TENENBAUM, B. H. (1993), S. 431ff.; SORENSON, O./STUART, T. E. (2001), S. 1562ff.

166

Vgl. GIFFORD, S. (1997), S. 459ff.

167

Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 20f.

168

Vgl. hierzu auch Abschnitt 3.3.1.

169

Diese lassen sich durch eine Kombination der beiden Kriterien Eigentümerstruktur und Sektorzugehörigkeit herleiten.

170

Vgl. TYKVOVÁ, T./WALZ, U. (2004), S. 10; BOTTAZZI, L. ET AL. (2008), S. 508. Auch HOPP (2006) verfolgt prinzipiell diesen Ansatz, differenziert VCG, die ihr Kapital maßgeblich aus der Bankenbranche beziehen, jedoch danach, ob sie dem privaten, öffentlichen oder genossenschaftlichen Sektor angehören. Die Ersten werden dem „Banking“-, die Zweiten dem „Public“- und die Dritten dem „Co-operative“-Segment zugeschlagen. Darüber hinaus erfasst er VC-Geber, die aus dem Ausland stammen und über keine inländische Dependance verfügen, in einer eigenen Kategorie als „Foreign Investors“ (vgl. HOPP, C. (2006), S. 15ff.). HOPP/RIEDER (2005) unterscheiden in ihrer Untersuchung sogar 16 VCG-Typen, wobei sie ihrer Klassifikation gleichzeitig mehrere Kriterien zugrunde legen wie Eigentumsverhältnisse, Herkunft, Spezialisierung und Branche des Corporate Investor (vgl. HOPP, C./RIEDER, F. (2005), S. 26). Demgegenüber beschränken sich LAINE/ TORSTILA (2004) auf drei VCG-Typen: „independent, banking, and corporate“ (LAINE, M./ TORSTILA, S. (2004), S. 12).

171

Vgl. TYKVOVÁ, T. (2004), S. 9; TYKVOVÁ, T./WALZ, U. (2004), S. 16.

172

Bezugsgröße ist die Zusammensetzung der ordentlichen Mitglieder des BVK im Jahr 2009.

173

Vgl. HELLMANN, T. (2000), S. 9.

174

Vgl. YANG, Y. (2006), S. 17.

175

Diese Organisationsform gewährt dem Fondsmanagement eine weitgehende Unabhängigkeit bei der Investition des eingeworbenen Kapitals, sofern sich diese im Rahmen der im Fondsprospekt niedergelegten Anlagegrenzen bewegt. Vgl. HELLMANN, T. (2000), S. 11.

176

VC-Fonds haben üblicherweise eine Laufzeit von zehn Jahren, die ggf. um bis zu drei Jahre verlängert werden kann. Vgl. GOMPERS, P. A. (1996), S. 135.

177

Als fixes Entlohungselement wird eine jährliche Managementgebühr von typischerweise 1,25% bis 2,50% des Fondsvolumens erhoben. Vgl. BADER, H. (1996), S. 155.

178

Die variable Komponente, der Carried Interest, besteht in der Regel aus einem 20%-igen Anteil des Capital Gain, des über die gesamte Fondslaufzeit erzielten Wertzuwachses. Vgl. HELLMANN, T. (2000), S. 11

179

Vgl. TYKVOVÁ, T. (2004), S. 9.

180

Vgl. MAYER, C. ET AL. (2003), S. 1.

181

Siehe Fußnote 495.

182

Vgl. SIEGEL, R. ET AL. (1988), S. 235f.; HELLMANN, T. (2000), S. 9. SYKES (1990) bemerkt hierzu: „The impact of possible capital gains on total corporate results is viewed as minor compared with the potential for development of new business.” SYKES, H. B. (1990), S. 38.

183

Vgl. WINTERS, T. E./MURFIN, D. L. (1988), S. 208.

184

SCHEFCZYK, M. (2004), S. 34. Vgl. hierzu ausführlich auch SCHWEEN, K. (1996), S. 78ff.

185

Vgl. WINTERS, T. E./MURFIN, D. L. (1988), S. 208; BRETTEL, M. ET AL. (2005), S. 117.

186

Für einen Vergleich bestehender Klassifizierungen der strategischen Ziele von CVC-Programmen vgl. YANG, Y. (2006), S. 219.

187

Vgl. HELLMANN, T. (2002), S. 285.

188

Vgl. WEBER, C. (2005), S. 15.

189

Vgl. Ibid., S. 15.

190

Vgl. CHESBROUGH, H. W. (2000), S. 46.

191

Vgl. GOMPERS, P. A./LERNER, J. (2000), S. 19.

192

So können laut WITT/BRACHTENDORF (2002) nur rund zwei Drittel der 21 untersuchten deutschen CVCG autonom über eine syndizierte Beteiligung entscheiden, die übrigen bedürfen der Zustimmung ihrer Muttergesellschaft. Vgl. WITT, P./BRACHTENDORF, G. (2002), S. 688.

193

Vgl. Ibid., S. 690.

194

Vgl. DUSHNITSKY, G./LENOX, M. J. (2004), S. 3.

195

Vgl. WEBER, C./DIERKES, M. (2002), S. 65ff.

196

GUPTA/SAPIENZA (1992) finden heraus, dass Corporate-VCG „less industry diversity but broader geographic scope relative to non-corporate VCFs” bevorzugen (GUPTA, A. K./SAPIENZA, H. J. (1992), S. 347). Nach Auswertung eines umfangreichen VentureOne-Datensatzes – 32.364 Investitionen in 8.506 Finanzierungsrunden von 1983 bis 1994 – kommen GOMPERS/LERNER (2000) zu dem Schluss, dass sich der Portfoliomix über alle CVCG hinweg nur geringfügig von dem unabhängiger renditeorientierter VCG unterscheidet (vgl. GOMPERS, P. A./LERNER, J. (2000), S. 18, 33).

197

Vgl. HELLMANN, T. (2002); BOTTAZZI, L./DA RIN, M. (2003), S. 25f.

198

GOMPERS/LERNER (2000) und HENDERSON/LELEUX (2005) sprechen in diesem Zusammenhang von einem notwendigen „strategic overlap“ zwischen den Sparten der Muttergesellschaft und den Portfoliounternehmen. Vgl. GOMPERS, P. A./LERNER, J. (2000), S. 46; HENDERSON, J./ LELEUX, B. (2005), S. 92.

199

Vgl. KNYPHAUSEN-AUFSEß, D. Z. (2005), S. 39ff.

200

Vgl. GOMPERS, P. A./LERNER, J. (2000), S. 19.

201

Vgl. DUSHNITSKY, G./LENOX, M. J. (2004), S. 4.

202

Vgl. Fußnote 495. Die VC-Einheiten von Sparkassen und Landesbanken sind darin nicht enthalten.

203

Zum Vergleich hierzu hat der Anteil der VC-Fonds, die von Banken gemanagt werden, in Silicon Valley nicht einmal 5% betragen. Vgl. HELLMANN, T. (2000), S. 10.

204

Vgl. TYKVOVÁ, T./WALZ, U. (2004), S. 16. LANDIER (2001) führt die starke Präsenz der von Banken abhängigen VC-Einheiten in Europa auf das Stigma der Insolvenz zurück, das sich in höheren Kreditkosten für erfolglose Unternehmer ausdrückt. Vgl. LANDIER, A. (2001), BOTTAZZI, L./DA RIN, M. (2003), S. 26.

205

HELLMANN ET AL. (2003) stellen bei ihrer Analyse fest, dass Banken deutlich häufiger als andere VCG-Typen in Wachstumsunternehmen investieren, die anschließend Kredite aufnehmen. Vgl. HELLMANN, T. ET AL. (2003), S. 12.

206

Vgl. Ibid., S. 34.

207

Die Bereitstellung von EK durch den Kreditgeber trägt zudem in zweierlei Hinsicht zur Risikoreduktion bei: zum einen verbessert sich die Kapitalstruktur des Kunden und zum anderen sichert sich die Bank Informations-, Kontroll- und Mitspracherechte. Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 33.

208

Vgl. TYKVOVÁ, T./WALZ, U. (2004), S. 8.

209

Vgl. HELLMANN, T. ET AL. (2003), S. 15.

210

Vgl. Ibid., S. 14f.

211

Vgl. BOTTAZZI, L. ET AL. (2008), S. 508.

212

Vgl. HELLMANN, T. ET AL. (2003), S. 15; MAYER, C. ET AL. (2003), S. 1.

213

Vgl. Fußnote 495. Darin enthalten sind auch die VC-Einheiten von Sparkassen und Landesbanken.

214

Vgl. TYKVOVÁ, T./WALZ, U. (2004), S. 8.

215

Vgl. Ibid., S. 16.

216

Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 35; TYKVOVÁ, T./WALZ, U. (2004), S. 7.

217

Vgl. TYKVOVÁ, T./WALZ, U. (2004), S. 8.

218

Angesichts der Zurückhaltung öffentlicher VCG stellen sich DA RIN ET AL. (2005) die Frage, ob die staatlichen Gelder nicht besser zu einer Verbesserung der Rahmenbedingungen für die Venture- Capital-Branche eingesetzt werden sollten. Vgl. DA RIN, M. ET AL. (2005), S. 25.

219

So nimmt beispielsweise auch HSU (2004) den VCG-Typ als Kontrollvariable in seine Untersuchung auf, da er von Unterschieden in den Bereichen Organisation und Incentive-System zwischen den Gruppen ausgeht. Vgl. ebenda, S. 1821.

220

Vgl. TYKVOVÁ, T./WALZ, U. (2004), S. 27f. Zudem kommen die Autoren zu dem Ergebnis, dass die Performance börsennotierter Unternehmen mit Venture-Capital-Unterstützung besser ist als die ihrer Pendants ohne entsprechenden Rückhalt.

221

Vgl. LAINE, M./TORSTILA, S. (2004), S. 17.

222

Vgl. TYKVOVÁ, T./WALZ, U. (2004), S. 8.

223

Vgl. HEGE, U. ET AL. (2006), S. 3.

224

Vgl. hierzu die Abschnitte 3.4.2 und 3.4.3.

225

Vgl. MAULA, M. V. J. (2001); MAULA, M. V. J./MURRAY, G. (2001); TYKVOVÁ, T. (2004); TYKVOVÁ, T./WALZ, U. (2004).

226

Auch DE CLERCQ/DIMOV (2004) ziehen das Alter von Venture Capitalists als Kontrollvariable hinzu, um potentielle Differenzen zwischen jüngeren und älteren Wagniskapitalgebern im Hinblick auf deren Netzwerke und Syndizierungsmuster isolieren zu können. Vgl. DE CLERCQ, D./DIMOV, D. P. (2004), S. 249.

227

Vgl. Abschnitt 3.1.1.

228

Vgl. BRANDER, J. A. ET AL. (2002), S. 426.

229

Vgl. DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006), S. 211.

230

Vgl. SAPIENZA, H. J. (1992), S. 20.

231

GIOT/SCHWIENBACHER (2003) formulieren in ihrer Arbeit folgende Hypothese zum Einfluss der Syndikatsgröße auf den Exit-Erfolg: „Larger syndicate sizes should increase the likelihood of exiting from a successful venture, either through a trade sale or an IPO.“ (Ibid., S. 7). Ihre statistischen Auswertungen belegen, dass sich mit der Größe der Investorengruppe zwar die Wahrscheinlichkeit eines Trade Sale signifikant erhöht, aber die Aussichten auf ein (schnelleres) IPO nur geringfügig besser werden. Vgl. ebenda, S. 15ff.

232

Vgl. Abschnitt 3.1.6.

233

Vgl. JENSEN, M. C./MECKLING, W. H. (1976).

234

CITRON ET AL. (1997) haben dieses Phänomen bei der Aushandlung von Kreditbedingungen zwischen Banksyndikaten und MBOs beobachtet. Vgl. CITRON, D. ET AL. (1997), S. 293.

235

Vgl. WRIGHT, M./LOCKETT, A. (2003), S. 2083.

236

Vgl. DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006), S. 209.

237

Vgl. RUHNKA, J. C. ET AL. (1992), S. 137ff. und Fußnote 291.

238

Vgl. STAW, B. M. (1976); BIRMINGHAM, C. ET AL. (2003), S. 219.

239

Vgl. STAW, B. M. (1980).

240

Vgl. BIRMINGHAM, C. ET AL. (2003), S. 222, 226.

241

Vgl. EARLEY, P. C. (1989) und Fußnote 225.

242

Vgl. HARKINS, S. G./PETTY, R. E. (1982).

243

Daneben finden sich aber auch Publikationen, die nahelegen, dass Teamarbeit durchaus positive Effekte auf die Performance haben kann. Exemplarisch sei auf die viel beachtete Veröffentlichung von KATZENBACH/SMITH (1993) verwiesen, die fünf Typen von Teams und deren jeweiligen Einfluss auf die Performance unterscheiden. Danach können die Leistungen von Working Groups, die sich aus den einzelnen Beiträgen der Gruppenmitglieder zusammensetzen, erhöht werden, indem Real Teams oder High-Performance Teams gebildet werden. Diese Teams erzielen Performance-Ergebnisse, die die Summe der Einzelleistungen (deutlich) übersteigen. Vgl. KATZENBACH, J. R./SMITH, D. K. (1993).

244

Vgl. GIFFORD, S. (1997).

245

Vgl. DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006), S. 210ff.

246

Vgl. DE CLERCQ, D./ DIMOV, D. P. (2003).

247

GUPTA/SAPIENZA (1992) äußern beispielsweise unter Bezug auf SIEGEL ET AL. (1988), dass CVC-Investitionen in der Regel unter unternehmensstrategischen Gesichtspunkten vorgenommen werden. Insofern sei davon auszugehen, dass sich Finanzierungen auf Ventures in Industriezweigen konzentrieren, die dem Kerngeschäft der Muttergesellschaft verbunden sind (vgl. GUPTA, A. K./ SAPIENZA, H. J. (1992), S. 351). Argumente für CVC-Investitionen in Start-ups aus benachbarten Technologiebereichen lassen sich sowohl aus der modernen Portfoliotheorie herleiten, als auch empirisch nachweisen. So legen BREALEY/MYERS (2000) dar, dass eine Risikodiversifikation durch Unternehmen aus Investorensicht zu Ineffizienzen führt, da letztere dies aufgrund ihrer Risikopräferenzen und Portfoliozusammensetzung effizienter können (vgl. BREALEY, R. A./MYERS, S. C. (2000)). SYKES (1986) und GOMPERS/LERNER (2000) bescheinigen insbesondere solchen Unternehmen die besten Erfolgschancen im CVC, die sich auf strategische Investitionen in angrenzenden Bereichen konzentrieren (vgl. SYKES, H. B. (1986), S. 74; GOMPERS, P. A./LERNER, J. (2000), S. 46).

248

Vgl. TYKVOVÁ, T. (2004), S. 9.

249

Vgl. BOTTAZZI, L. ET AL. (2008), S. 508.

250

Vgl. Abschnitt 3.1.1.

251

Vgl. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 115.

252

Vgl. MAULA, M. V. J. (2001); MAULA, M. V. J./MURRAY, G. (2001); HELLMANN, T. (2002); DUSHNITSKY, G./LENOX, M. J. (2004); GOMPERS, P. A./LERNER, J. (2004); RIYANTO, Y. E./ SCHWIENBACHER, A. (2006); KNYPHAUSEN-AUFSEß, D. Z. (2005), S. 25.

253

Vgl. KNYPHAUSEN-AUFSEß, D. Z. (2005), S. 39ff.

254

Vgl. HENDERSON, J./LELEUX, B. (2005), S. 92.

255

MAULA, M. V. J. (2001), S. 40.

256

Vgl. HELLMANN, T. ET AL. (2003), S. 1f.

257

Vgl. BOTTAZZI, L. ET AL. (2008), S. 508.

258

MAULA/MURRAY (2001) definieren die abhängige Variable als Marktkapitalisierung eines Portfoliounternehmens am Tag der Erstnotiz (IPO) (vgl. ebenda, S. 174). Die Beteiligung von CVCG wird über die Präsenz von „Global Fortune 500 information and communications technology corporations“ innerhalb der Investorengruppe ermittelt (ebenda, S. 175).

259

Vgl. MAULA, M. V. J./MURRAY, G. (2001), S. 178.

260

Vgl. Ibid., S. 180f.

261

Vgl. Ibid., S. 184.

262

Vgl. Abschnitt 2.1.3.

263

HEGE, U. ET AL. (2006), S. 2.

264

Vgl. POWELL, W. W. ET AL. (2001); SORENSON, O./STUART, T. E. (2001); MÄKELÄ, M. M. (2004); FRIEDRICH, A. (2005); FRITSCH, M./SCHILDER, D. (2006).

265

Diese Kosten beinhalten neben dem finanziellen auch den zeitlichen Aufwand seitens der VCG.

266

Vgl. SORENSON, O./STUART, T. E. (2001), S. 1550, 1555; MASON, C. M./HARRISON, R. T. (2002); GOMPERS, P. A./LERNER, J. (2004), S. 249ff.; MANIGART, S. ET AL. (2006), S. 136.

267

Vgl. Abschnitt 3.1.5.

268

Vgl. SAPIENZA, H. J. (1992), S. 19.

269

Vgl. FRIEDRICH, A. (2005), S. 81.

270

Vgl. SAPIENZA, H. J. (1992), S. 18f.

271

Vgl. SAPIENZA, H. J. ET AL. (1996), S. 441, 460f.

272

Vgl. SAPIENZA, H. J./TIMMONS, J. A. (1989), S. 252f.; SAPIENZA, H. J. (1992), S. 20ff.; SCHEFCZYK, M. (2004), S. 245f.

273

Vgl. SAPIENZA, H. J. (1992), S. 19.

274

Vgl. MANIGART, S. ET AL. (2006), S. 135.

275

Vgl. MÄKELÄ, M. M. (2004), S. 27f. Dabei greifen erstere bevorzugt auf ihnen vertraute Partner zurück, die das Monitoring der Beteiligung vor Ort durchführen können (vgl. SORENSON, O./ STUART, T. E. (2001), S. 1582f.).

276

Vgl. HITT, M. A. ET AL. (2000), S. 454.

277

Vgl. MÄKELÄ, M. M. (2004), S. ii.

278

Vgl. WILLIAMSON, O. E. (1975; 1979); DUNNING, J. H. (1988); MÄKELÄ, M. M. (2004), S. 37.

279

Neben der Distanz moderieren auch die finanzielle Bedeutung des Engagements für den VC-Investor sowie dessen Beziehungen zu anderen VCG und relevanten Unternehmen im Umfeld der Beteiligung diesen Zusammenhang. Vgl. MÄKELÄ, M. M. (2004), S. 28f.

280

Vgl. Abschnitt 3.1.1.

281

Vgl. Abschnitt 3.1.3.

282

Vgl. MÄKELÄ, M. M. (2004), S. 29f.

283

Vgl. Ibid., S. 29f.

284

Vgl. Ibid., S. 30.

285

Vgl. CASTILLA, E. J. (2003), S. 127.

286

Vgl. u. a. AMIT, R. ET AL. (1998), S. 455ff.; BRANDER, J. A. ET AL. (2002), S. 444f.; SEPPÄ, T. J. (2003), S. 93; TYKVOVÁ, T./WALZ, U. (2004), S. 9; HEGE, U. ET AL. (2006), S. 11f.

287

Vgl. AKERLOF, G. A. (1970), S. 493f.

288

Vgl. SAHLMAN, W. A. (1990), S. 496, 508.

289

Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 158f.

290

Vgl. STINCHCOMBE, A. L. (1965); ALDRICH, H./AUSTER, E. R. (1986), S. 167ff.

291

Siehe hierzu Abschnitt 3.5.3.

292

Diese Aspekte werden in Abschnitt 3.5.1 behandelt.

293

Weitere Ausführungen hierzu finden sich in Abschnitt 3.5.2.

294

Vgl. PLUMMER, J. L. (1987), S. I-11ff.; SAHLMAN, W. A. (1990), S. 475, 479.

295

SCHEFCZYK, M. (2004), S. 217.

296

Vgl. AUDRETSCH, D. B. (1995); BOTTAZZI, L./DA RIN, M. (2003), S. 17.

297

Vgl. STINCHCOMBE, A. L. (1965); ALDRICH, H./AUSTER, E. R. (1986), S. 165ff.

298

Vgl. WOYWODE, M. (2006), S. 65f.

299

An dieser Stelle sei angemerkt, dass die Operationalisierung der Größe einer Beteiligung in der Venture-Capital-Literatur auf unterschiedliche Weise erfolgt. So werden neben Umsatz und Mitarbeiterzahl auch die kumulierten erhaltenen VC-Investitionen als Maßzahl herangezogen. Vgl. z. B. BRANDER, J. A. ET AL. (2002), S. 445; BOTTAZZI, L./DA RIN, M. (2003), S. 17; SCHEFCZYK, M. (2004), S. 217.

300

Vgl. FAMA, E. F./FRENCH, K. R. (1992).

301

Vgl. RUHNKA, J. C./YOUNG, J. E. (1991), S. 123; SCHEFCZYK, M. (2004), S. 299.

302

Vgl. RUHNKA, J. C./YOUNG, J. E. (1991), S. 123. Für den deutschen Markt beobachtet SCHEFCZYK (2004) eine Ausfallquote von lediglich 26% in der Seed-Phase und von 9% bei MBO/ MBI-Transaktionen. Vgl. SCHEFCZYK, M. (2004), S. 298f.

303

Vgl. z. B. CUMMING, D. J./MACINTOSH, J. G. (2001), S. 450; SEPPÄ, T. J. (2003), S. 93.

304

Vgl. BYGRAVE, W. D. (1987), S. 149; LOCKETT, A./WRIGHT, M. (2001), S. 386ff.

305

Als Beispiel für eine Branche mit höheren Insolvenzquoten nennen DIMOV/DE CLERCQ (2006) explizit die „Computer related“-Industrie. Vgl. DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006), S. 214.

306

Vgl. CUMMING, D. J./MACINTOSH, J. G. (2001), S. 449f.

307

Vgl. z. B. BYGRAVE, W. D. (1987), S. 144; CUMMING, D. J./MACINTOSH, J. G. (2001), S. 449f.

308

Zur Branchenspezialisierung vertiefend siehe auch Abschnitt 3.3.1.

309

Wenngleich der Effekt eines ausgeprägten Industriefokus auf die Ausfallquote des Portfolios statistisch nicht signifikant ist, argumentieren die Autoren auf Basis weiterer Indizien zugunsten einer Bestätigung ihrer These. Vgl. DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006), S. 218.

310

Vgl. GOMPERS, P. A. (1995), S. 1474f.

311

Vgl. BYGRAVE, W. D. (1987), S. 151; HOPP, C./RIEDER, F. (2006), S. 21.

312

Vgl. HOPP, C./RIEDER, F. (2006), S. 10.

313

Vgl. CUMMING, D. J./MACINTOSH, J. G. (2001), S. 449f. Allerdings finden die Autoren trotz erwartungsgemäßer Wirkungsrichtungen bis auf eine Ausnahme keine signifikanten Zusammenhänge zwischen Duration und Technologieniveau der Unternehmen. Vgl. CUMMING, D. J./ MACINTOSH, J. G. (2001), S. 459.

314

Vgl. z. B. BRANDER, J. A. ET AL. (2002), S. 444ff.; HOPP, C./RIEDER, F. (2006), S. 38.

315

Vgl. z. B. SEPPÄ, T. J. (2003), S. 66, 93; DIMOV, D. P./DE CLERCQ, D. (2006), S. 214.

316

Vgl. BEATTY, R. P./RITTER, J. R. (1986), S. 222; SAHLMAN, W. A. (1990), S. 513; SEPPÄ, T. J. (2003), S. 105.

317

Vgl. WOYWODE, M. (2006), S. 67ff.

318

Vgl. STUART, T. E. ET AL. (1999), S. 332; SEPPÄ, T. J. (2003), S. 98f.

319

Vgl. BYGRAVE, W. D. (1987), S. 151; HOPP, C./RIEDER, F. (2006), S. 17. Demgegenüber finden DE CLERCQ/DIMOV (2004) keine signifikante Relation zwischen dem Alter einer Beteiligung und der Syndizierung. Vgl. DE CLERCQ, D./DIMOV, D. P. (2004), S. 252.

320

Vgl. GOMPERS, P. A. (1995); STUART, T. E. ET AL. (1999), S. 332; SEPPÄ, T. J. (2003), S. 105f.

321

Vgl. z. B. BYGRAVE, W. D. (1987), S. 151f.; STUART, T. E. ET AL. (1999), S. 332; SEPPÄ, T. J. (2003), S. 98f.; HOPP, C./RIEDER, F. (2006), S. 11.

Titel: Herleitung der Hypothesen zu Syndizierungsparametern und deren Zusammenhang mit dem Beteiligungserfolg
verfasst von: Joachim Krebs
Verlag: Gabler Verlag
Buch: Syndizierung von Venture-Capital-Investitionen
Print ISBN: 978-3-8349-4346-0

Electronic ISBN: 978-3-8349-4347-7

Copyright-Jahr: 2012
DOI: https://doi.org/10.1007/978-3-8349-4347-7_3

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